（一）綠色項目和資產證券化領域

 

 

 

第一個領域是綠色項目和資產證券化領域。2018年我在人民銀行研究局分管這項工作時，曾花大力氣在五個國家級綠色金融改革創新試驗區推動相關工作試點。具體而言，就是針對一些由地方政府或其代理機構經營管理的城市基礎設施、公用設施項目，選擇其中已經建成投產并具有良好現金流且符合綠色金融界定標準的典型項目進行證券化試點。這些項目往往投資規模大、建設周期長，所以一開始有很多貸款，但一旦這些項目建成投產，其壟斷或專營性質決定了這些項目的現金流往往都非常好，而且很穩定，營運周期也非常長，其中不少還符合綠色金融特別是新目錄的要求。

 

 

 

對于這樣的項目，就可以進行證券化，將這些項目產生的現金流打包，并以此為基礎發行綠色資產支持證券產品，向國際國內投資者出售。這樣做有很多好處。第一，將未來現金流提前一次性變現，獲得早期收益。第二，募集資金可用于提前歸還過去的貸款，改變資產負債表結構，不僅顯著降低融資成本，還可以提高風險管理水平。第三，可以盤活已建成的基礎設施、公用設施資產，顯著提高國有資產流動性和流動性管理水平。第四，與銀行貸款約束相比，債券類產品具有更嚴格的信息披露要求，透明度高，可形成更好的外部約束，有助于進一步提高這些基礎設施和公用設施的經營管理水平。五是募集資金還可以投入新的綠色轉型項目，因為發行的是綠色債券或者綠色資產證券化產品，募集資金也必須投資于綠色項目或者其他相應的技術改造活動，這樣就能更好支持地方政府推動經濟社會綠色轉型，更好實現“30·60”目標。

 

 

 

（二）地方政府發行綠色相關債券

 

 

 

第二個領域是鼓勵和探討地方政府發行綠色地方政府債或綠色市政債，或者地方政府轉型債。毫無疑問，現在地方政府都將面臨“30·60”目標的硬約束，都需要在充分核算的基礎上盡快明確當地實現“雙碳”目標的時間表、路線圖，動員、籌集并運用好大規模資金。而在此過程中，限于每個地方的經濟社會發展、產業結構、城市化發展水平的差異，其轉型路徑、資金投入要求無疑是各有差異甚至是大相徑庭的，這就要求各個地方政府根據本地經濟社會發展狀況，制定適合本地的轉型投入資金需求規劃，并通過發行地方政府債券或市政債的方式，有序、公開、透明地籌集、使用并管理好資金。最近，內地地方政府在香港發行了人民幣地方政府債，如果我們能夠發行一些具有綠色和轉型特征的地方政府債，一定會受到國際投資者的歡迎，也有助于地方政府更多籌集綠色和轉型資金，更好支持地方綠色轉型和實現“雙碳”目標。

 

 

 

（三）“一帶一路”綠色資產支持證券

 

 

 

第三個領域是“一帶一路”建設和相關的項目。經過多年的努力，中國企業家已經建成了不少“一帶一路”項目，很好地支持和幫助了“一帶一路”沿線國家實現經濟增長和可持續發展，而且其中有一些已經產生了持續、可觀的現金流。不僅如此，還有不少項目是符合綠色金融支持標準的。尤其是2019年《“一帶一路”綠色投資原則》（GIP）倡議提出以來，“一帶一路”建設及其投融資活動綠色化得到更有力的推進，目前GIP成員已擴展至39家簽署機構和12家支持機構。對于這些綠色的、已經建成并具有良好現金流的“一帶一路”項目，可以用同樣的思路將這些現金流證券化，面向國際國內投資者銷售這些綠色資產支持證券。這樣的證券化改造除了前面我提到的至少五個方面好處，還有一個非常重要的好處，即如果我們面向全球投資者（特別是歐美投資者）發行“一帶一路”綠色資產支持證券，不僅可以使其分享我國“一帶一路”建設獲得的良好現金流回報，而且也吸引了全球投資者（特別是歐美投資者）與我們一道，共同參與和推動 “一帶一路”建設與綠色發展。一直以來，有一些別有用心的國家和人士質疑甚至指責我們的“一帶一路”建設目的，而如果我們把這些好的項目通過證券化的方式提高透明度、強化市場約束，并讓全球投資者（特別是歐美投資者）來購買，就可以更好地體現我們開放、包容、共享的姿態，更好彰顯我國負責任大國形象，也可以動員更多國際資金積極參與，跟我們一道，共同支持推動“一帶一路”建設。

 

 

 

（四）人民幣國際債券置換重組

 

 

 

第四個方面也是最近我在研究并呼吁推動的，就是主權債務重組領域。目前中國是全球最大的官方債權人，也是全球最重要的主權債務違約和重組參與方。從總量看，目前我們對中低收入國家的官方債權已超過了所有巴黎俱樂部成員國債權規模的總和。伴隨著對外債權頭寸增長，我國近期被拖欠債務的情況顯著增加，尤其是部分國家受疫情沖擊，經濟困難，出現了更廣泛的主權債務拖欠和違約。也正因為這樣，疫情發生以來二十國集團（G20）和相關國際組織在不遺余力倡導低收入重債國家的債務減免和緩債計劃，中國一直都是積極的參與者和倡導者。但不管怎樣，當債務國在償付能力上面臨危機時，作為債權國就要考慮怎樣通過債務重組的方式，幫助這些債務國降低負擔，實現可持續發展，同時又盡可能維持債權利益，確保債權最終能實現最大程度的回收。

 

 

 

事實上，自2000年以來，我國與各債務國進行了上百筆債務重組，其中相當一部分采用直接減記處理。隨著我國被拖欠債務逐漸增多，沿用既往直接減記方式意味著承擔數額不小的重組損失，而且過于單一的重組方式也易使我國成為違約目標，不利于我國對外債權的可持續管理。對此，一個值得探索的方法，就是用上述類似的證券化思維和模式，把過去形成的以貸款為主的債權證券化，支持和鼓勵這些重債國家發行以人民幣計價的債券，以此置換過去這些國家對中國形成的銀行貸款類主權債務。初期可以考慮選擇其中符合綠色債券或轉型債券界定標準的項目啟動，這既有利于推動債務國綠色轉型和可持續發展，又使具有綠色或轉型特征的人民幣主權債券更受歡迎。

 

 

 

這些以人民幣計價的主權債券可以在全球特別是主要國際金融中心（如中國香港）發行，也可以在中國內地發行。當然有些具體技術問題，特別是擔保和增信問題，這里不展開討論，但國際上已有比較成熟和成功的經驗，最典型的就是美國針對拉美國家主權債務重組推出的“布雷迪計劃”。將以銀行貸款為主的官方債權轉換為債券類債權有很多好處，比如其更具有標準化屬性，品種更豐富，可以有更好的流動性，信息披露更充分、市場更透明，也可以提前出表、早期回收，更有利于流動性和風險管理。如果由此形成的具有主權債務屬性的人民幣債券面向全球投資者發行，則可以被國際投資者購買和持有，有利于推動發展離岸人民幣主權債券市場，可顯著拓展離岸人民幣債券市場規模，進一步推進人民幣國際化。

 

 

 

人民幣國際化展望

 

 

 

從當前和中長期看，人民幣資產都很具有吸引力。

 

 

 

第一，隨著全球通脹形勢的進一步發展，各國央行都開始啟動加息計劃，中國貨幣政策的重點在于保障流動性的充裕和某種程度上的寬信用。全球貨幣政策走勢以及中國當前貨幣政策的發展曲線將對人民幣資產未來的吸引力產生一定影響。但總體而言，不管貨幣政策在國與國之間出現了怎樣的差異、下一步怎樣演變、全球流動性怎樣變化，我認為全球產業分工、供應鏈結構和各國實體經濟發展狀況仍然是最重要的基本面。中國經濟在疫情發生后率先復蘇并保持快速穩定增長，是我們保持信心和良好預期的基礎。

 

 

 

第二，只要中國經濟增速能維持在我們規劃所期望的速度，并保持在相對穩定的水平，金融市場能按照現有路徑保持繁榮穩定，人民幣資產回報率就不會太差，就會對全球投資者具有良好的吸引力。當然，這還需要我們持續、堅定不移地推動金融市場高質量開放。

 

 

 

第三，總體而言，中國央行的資產負債表在全球主要經濟體中一直都是最穩定的。2008年國際金融危機發生之前，美聯儲的資產負債表規模約為7000億美元，現已突破8萬億美元，其膨脹速度之快、規模之大實屬罕見。而中國央行的資產負債表一直處于比較穩定的水平，規模大概為36萬億元，近年來甚至略有收縮。這意味著中國的貨幣發行是很負責任的，這是人民幣國際化非常重要的基本面，人民幣國際化更多是人民幣與其他主要國際貨幣一道共同承擔國際責任，更好優化全球資源配置的基礎。

 

 

 

在我國金融市場開放過程中，香港也發揮了重要作用。如果要推出更多的債券產品，特別是綠色或具有ESG特征的債券產品，并讓國際投資者廣泛購買、持有和交易，那么香港是一個可選的場所和途徑。香港在法律制度、市場規則、語言等方面更加與國際接軌，最貼近內地市場。香港的金融基礎設施、人民幣流動性、交易的活躍程度也都是其他國際金融中心在人民幣市場方面無法比擬的。（根據作者10月23日在“2021全球財富管理論壇”上的講話整理）