一、熱點(diǎn)關(guān)注

毛元秀（咨詢類(lèi) 北京方程財(cái)達(dá)咨詢有限公司）：PPP 模式如何與政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式較好地結(jié)合？有哪些相關(guān)建議？

二、交流實(shí)錄

楊捷（政策類(lèi) 云南省財(cái)政廳金融合作中心）：PPP 是政府方通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)性方式選取具有投融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)能力的社

會(huì)資本來(lái)承擔(dān)公共服務(wù)或基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的模式。地方政府專項(xiàng)債券是地方政府為有一定收益的公益性項(xiàng)目發(fā)行的、約定一定期限內(nèi)以公益性項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入還 本付息的政府債券。二者相比，PPP 與專項(xiàng)債在項(xiàng)目資金籌措方面發(fā)揮著相似的作用，但是兩種模式應(yīng)用的范圍方面還存在差異。PPP 不僅僅是一種融資模式，而更是一種項(xiàng)目管理模式，該模式下，社會(huì)資本方是項(xiàng)目的主要參與主體，負(fù)責(zé)項(xiàng)目投融資、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等全壽命周期的工作，政府方僅需要通過(guò)績(jī)效考核等方式對(duì)其進(jìn)行監(jiān)督，這種模式市場(chǎng)化程度較高，提高了公共服務(wù)供給效率。但 PPP 模式因?yàn)楹献鞣秶鷱?fù)雜、合作期限長(zhǎng)的特點(diǎn)，決定了項(xiàng)目推進(jìn)過(guò)程中會(huì)存在大量的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，且對(duì)社會(huì)資本方的投融資能力、建設(shè)運(yùn)營(yíng)能力等要求比較高。專項(xiàng)債則是更注重發(fā)揮項(xiàng)目資金籌措的作用，且以政府方作為發(fā)行主體，待債券資金到位后再 進(jìn)行下一步的建設(shè)運(yùn)營(yíng)工作，市場(chǎng)化程度較低。但專項(xiàng)債券

 

的資金成本較低，資金申請(qǐng)周期較短，項(xiàng)目融資效率會(huì)較高。關(guān)于 PPP 與專項(xiàng)債結(jié)合要注意的關(guān)鍵問(wèn)題及建議。PPP

與專項(xiàng)債兩種模式對(duì)于項(xiàng)目發(fā)揮的作用有重合之處也有差 異之處，重合之處在于二者均為項(xiàng)目建設(shè)資金籌措的方式， 但差異之處則在于兩種籌資方式的還款來(lái)源不同，專項(xiàng)債券的償還來(lái)源為項(xiàng)目的專項(xiàng)收入及政府性基金收入，而 PPP 項(xiàng)目的償還來(lái)源亦為項(xiàng)目本身的收入及政府一般公共預(yù)算收 入。兩種模式還款來(lái)源的不同決定了兩種模式的財(cái)務(wù)應(yīng)當(dāng)獨(dú)立核算，若兩種方式相結(jié)合，應(yīng)充分理清專項(xiàng)債券及 PPP 項(xiàng)目還款來(lái)源，防止“一女二嫁”的問(wèn)題出現(xiàn)。同時(shí)，專項(xiàng)債對(duì)項(xiàng)目收益要求非常嚴(yán)格，如果將有收益的部分采用專項(xiàng)債實(shí)施，則其余采用 PPP 實(shí)施的部分，要滿足財(cái)金 10 號(hào)文關(guān)于使用者付費(fèi)占比 10的入庫(kù)要求。

關(guān)于發(fā)行專項(xiàng)債與 PPP 結(jié)合要注意的關(guān)鍵問(wèn)題及建議。

對(duì)于已經(jīng)發(fā)了專項(xiàng)債的項(xiàng)目，其項(xiàng)目部分收益或全部收益已經(jīng)作為專項(xiàng)債的還款來(lái)源，如果債券資金及其配套資金難以覆蓋項(xiàng)目全部建設(shè)成本，可通過(guò)PPP 等市場(chǎng)化模式繼續(xù)籌集資金，但應(yīng)當(dāng)注意一是專項(xiàng)債與 PPP 的還款來(lái)源是否存在沖突。二是項(xiàng)目收入能否全部滿足專項(xiàng)債與PPP 的還本付息。三是應(yīng)當(dāng)注意兩種模式下的項(xiàng)目合作范圍、建設(shè)運(yùn)營(yíng)主體是否統(tǒng)一，避免導(dǎo)致 PPP 僅僅成為一種融資模式而沒(méi)有建設(shè)、運(yùn)營(yíng)。

宋義武（政策類(lèi) 江蘇省財(cái)政廳）：PPP 模式與政府專項(xiàng)

債之間有著天然的聯(lián)系，他們的目標(biāo)一致，功能一致，彼此

 

都是為基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)項(xiàng)目提供資金支持，而且相互之間還可以彌補(bǔ)各自的缺陷，實(shí)現(xiàn)互利共贏的目的。因此，在實(shí)踐中我們應(yīng)當(dāng)把兩種手段有機(jī)的結(jié)合起來(lái)，相互配合，形成合力，更好的發(fā)揮在穩(wěn)投資、穩(wěn)增長(zhǎng)、補(bǔ)短板中的積極作用。如何實(shí)現(xiàn)兩者的結(jié)合，特提出以下建議：一是允許政府專項(xiàng)債為 PPP 項(xiàng)目提供資本金。目前，很多 PPP 項(xiàng)目（特別是投資額大的項(xiàng)目，如地鐵、軌道交通、片區(qū)開(kāi)發(fā)等）政府方的資本金難以籌集到位，影響了項(xiàng)目的順利推進(jìn)，如能允許這類(lèi)項(xiàng)目發(fā)行政府專項(xiàng)債，可以有效解決 PPP 項(xiàng)目資本金問(wèn)題。由于 PPP 項(xiàng)目中政府應(yīng)承擔(dān)的資本金是政府的責(zé)任， 從性質(zhì)上來(lái)說(shuō)并沒(méi)有額外增加地方政府的負(fù)擔(dān)，而在國(guó)家下達(dá)的額度內(nèi)發(fā)行的專項(xiàng)債，也不會(huì)增加地方政府的債務(wù)負(fù) 擔(dān)，應(yīng)該說(shuō)是可行的。二是政府專項(xiàng)債作為資本金進(jìn)入PPP 項(xiàng)目，發(fā)債主體是 PPP 項(xiàng)目政府方收益權(quán)，專項(xiàng)債的償還是政府方在 PPP 項(xiàng)目中實(shí)現(xiàn)的回報(bào)，因此，對(duì)于這一類(lèi) PPP 項(xiàng)目政府的投資不得放棄分紅，所得收益應(yīng)專項(xiàng)用于償還專項(xiàng)債到期本息，不足部分由地方財(cái)政承擔(dān)，結(jié)余部分全額上交財(cái)政。三是實(shí)行雙輪驅(qū)動(dòng)，對(duì)于一些適合由社會(huì)資本運(yùn)營(yíng)的專項(xiàng)債項(xiàng)目，也可嫁接 PPP 模式，通過(guò)公開(kāi)招標(biāo)的方式引入社會(huì)資本參與項(xiàng)目的建設(shè)、運(yùn)營(yíng)和管理，把 PPP 模式的一些優(yōu)勢(shì)引入到項(xiàng)目中來(lái)，克服專項(xiàng)債項(xiàng)目“大鍋飯”、“鐵飯碗”的弊端，讓專業(yè)的人做專業(yè)的事，以提高專項(xiàng)債項(xiàng)目的質(zhì)量和效率，讓社會(huì)公眾更滿意。四是為更好發(fā)揮專項(xiàng)債與PPP 模式的作用，讓兩個(gè)輪子一起轉(zhuǎn)，兩只翅膀一起飛，建

 

議國(guó)家在下達(dá)專項(xiàng)債額度時(shí)，應(yīng)統(tǒng)籌考慮地方 PPP 模式可用財(cái)承空間，對(duì)PPP 模式財(cái)承空間較多的地方，減少專項(xiàng)債額度，鼓勵(lì)其通過(guò) PPP 模式推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)項(xiàng)目，對(duì)財(cái)承空間較少的地方，增加專項(xiàng)債額度。五是從目前的操作實(shí)踐情況看，專項(xiàng)債項(xiàng)目的操作流程與 PPP 項(xiàng)目操作流程相比要相對(duì)簡(jiǎn)單，程序更少一些，效率更高一些，因此，普遍 受到地方政府部門(mén)的歡迎，也順應(yīng)了國(guó)家加快項(xiàng)目投資落地的政策要求。從這個(gè)角度看，PPP 模式必須要加快改革，簡(jiǎn)化手續(xù)，縮短流程，提高效率。

周蘭萍（法律類(lèi) 北京市中倫（上海）律師事務(wù)所）：

PPP 與政府專項(xiàng)債的有機(jī)結(jié)合能夠在穩(wěn)增長(zhǎng)、促投資、補(bǔ)短板等方面起到協(xié)同加力的作用，同時(shí)為擴(kuò)大 PPP 項(xiàng)目投融資渠道以及實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展起到關(guān)鍵作用。具體建議如下：一是擴(kuò)大政府專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金的適用領(lǐng)域。按照目前規(guī)定，專項(xiàng)債可作為項(xiàng)目資本金來(lái)源的適用領(lǐng)域主要為政府直接投資的重大項(xiàng)目，建議可將該適用領(lǐng)域適當(dāng)擴(kuò)展到政府參與出資、有穩(wěn)定收益回報(bào)等符合特定條件的 PPP 項(xiàng)目， 有助于解決 PPP 項(xiàng)目政府方資本金短缺問(wèn)題，降低項(xiàng)目資金成本。二是根據(jù)項(xiàng)目情況合理采用“專項(xiàng)債+PPP”的組合融資模式。對(duì)于資金需求體量較大，特別是前期土地整理成本較高的PPP 項(xiàng)目，可按照資金的不同使用用途分別制定籌措方式。如項(xiàng)目所涉土地的拆遷和前期開(kāi)發(fā)費(fèi)用通過(guò)政府專項(xiàng)債籌集，以特定土地的出讓收益作為專項(xiàng)債本息償付的來(lái)源。項(xiàng)目的工程建設(shè)投資則通過(guò)PPP 模式，主要由社會(huì)資本

 

出資和市場(chǎng)化融資手段籌集，并通過(guò)項(xiàng)目自身的經(jīng)營(yíng)性收入和必要的政府付費(fèi)/補(bǔ)助安排實(shí)現(xiàn)社會(huì)資本的合理收益。三是政府專項(xiàng)債券的原最長(zhǎng)發(fā)行期限為 10 年，為符合 PPP 項(xiàng)目回報(bào)周期較長(zhǎng)的特點(diǎn)，建議允許綜合考慮項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)、 回收周期和債券市場(chǎng)狀況等因素合理延長(zhǎng)專項(xiàng)債期限。同時(shí)可進(jìn)一步探索將專項(xiàng)債資金用于PPP 項(xiàng)目債務(wù)性資金來(lái)源的創(chuàng)新融資方式，并通過(guò) PPP 績(jī)效考核和資金監(jiān)管機(jī)制等相關(guān)安排強(qiáng)化對(duì)專項(xiàng)債資金的回款管理，以切實(shí)提高專項(xiàng)債資金的管理效率。四是對(duì)于建立了合理的投資回報(bào)機(jī)制，預(yù)期能夠產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，社會(huì)效益良好的PPP 項(xiàng)目，鼓勵(lì)和引導(dǎo)PPP 項(xiàng)目公司或社會(huì)資本方通過(guò)發(fā)行PPP 項(xiàng)目專項(xiàng)債券等更多市場(chǎng)化手段擴(kuò)大項(xiàng)目的融資渠道，將該等資金專項(xiàng)用于PPP 項(xiàng)目建設(shè)、運(yùn)營(yíng)或置換成本較高的融資資金。

趙仕坤（咨詢類(lèi) 北京中澤融信管理咨詢有限公司）：

探索 PPP 模式與專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式的有效結(jié)合，有利于防范和化解政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，創(chuàng)新多元化的融資模式，充分發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，使財(cái)政管理更加規(guī)范高效。PPP 模式在諸多方面都可以與專項(xiàng)債和市場(chǎng)化融資進(jìn)行有機(jī)結(jié)合：一是在項(xiàng)目?jī)?chǔ)備方面，由于 PPP 項(xiàng)目前期調(diào)研工作的流程較為扎實(shí)。專項(xiàng)債項(xiàng)目可以從 PPP 儲(chǔ)備清單中挑選現(xiàn)金流較好，符合專項(xiàng)債投資方向的尚未落地的PPP 項(xiàng)目開(kāi)展專項(xiàng)債和市場(chǎng)化融資。二是 PPP 模式可以積極利用專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金等政策紅利，提高 PPP 項(xiàng)目的融資便利性和項(xiàng)目可落地性。對(duì)于專項(xiàng)債資金充當(dāng)資本金或融資來(lái)源的項(xiàng)目，可行性缺口補(bǔ)貼

 

將按照專項(xiàng)債資金還本付息規(guī)模大幅度減少，有利于提高地方政府財(cái)政承受空間。PPP 進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期后，通過(guò)發(fā)行 ABS， 推動(dòng) PPP 市場(chǎng)資本流動(dòng)性，提高項(xiàng)目吸引力。三是 PPP 的優(yōu)勢(shì)是運(yùn)營(yíng)，通過(guò)和專項(xiàng)債等市場(chǎng)化融資的模式結(jié)合，可以減 少對(duì)傳統(tǒng)銀行間接融資方式的依賴，將 PPP 的工作重心從融資轉(zhuǎn)回運(yùn)營(yíng)，回歸本質(zhì)。

為了促進(jìn)PPP 模式與專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式的結(jié)合， 提出以下建議：一是在收益切割方面，首先要明確專項(xiàng)債的主要償債來(lái)源是土地出讓金為主的政府性基金收入，將土地增值收入籌集來(lái)的專項(xiàng)債券資金作為項(xiàng)目配套建設(shè)資金，確保 PPP 項(xiàng)目配套投入資金。另外，要明確未來(lái)收益分配機(jī)制， 統(tǒng)籌管理專項(xiàng)債和 PPP 項(xiàng)目的回報(bào)來(lái)源，防止某些不適合的收益被用于專項(xiàng)債還款來(lái)源，造成政府債務(wù)管理失控。二是在管理權(quán)限方面，專項(xiàng)債由政府管理，PPP 由社會(huì)資本管理， 應(yīng)明確管理主體的主次關(guān)系和權(quán)責(zé)范圍，避免出現(xiàn)職責(zé)交叉管理混亂的情況。三是加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)化融資工具的運(yùn)用，例如運(yùn)用 ABS，提高 PPP 項(xiàng)目資產(chǎn)流動(dòng)性，增加社會(huì)資本方的資金退出渠道，同時(shí)資產(chǎn)證券化需經(jīng)過(guò)評(píng)級(jí)、盡職調(diào)查等一系列流程，有利于合理確定 PPP 項(xiàng)目的回報(bào)率，保證 PPP 項(xiàng)目質(zhì)量。四是對(duì)于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地市縣區(qū)域的PPP 項(xiàng)目，如果采用專項(xiàng)債作為資本金解決建設(shè)期融資問(wèn)題，則可以將專項(xiàng)債還款納入財(cái)政承受能力論證考慮，提高欠發(fā)達(dá)地區(qū)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制水平，對(duì)于發(fā)達(dá)地區(qū)可不計(jì)入。五是盡管PPP 和專項(xiàng)債能夠緊密結(jié)合，但由于雙方的定義邊界不同，有些做法要

 

符合國(guó)家政策法規(guī)，不能越界。比如專項(xiàng)債資金不能用于 PPP 項(xiàng)目公司通過(guò)地方政府牽線搭橋形成借貸還款關(guān)系。政府專項(xiàng)債的債務(wù)人是地方政府，不是企業(yè)。如果讓項(xiàng)目公司成為專項(xiàng)債的償還來(lái)源，不僅模糊了債權(quán)債務(wù)人關(guān)系邊界，也增加了資金周轉(zhuǎn)時(shí)間，降低了資金效率，更帶來(lái)了政府作為債務(wù)人將還款風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁的市場(chǎng)披露風(fēng)險(xiǎn)。六是要實(shí)現(xiàn) PPP 和專項(xiàng)債的數(shù)據(jù)共享，打通 PPP 綜合信息平臺(tái)和專項(xiàng)債申報(bào)發(fā)行系統(tǒng)，協(xié)調(diào)二者條件設(shè)置、關(guān)聯(lián)項(xiàng)目等內(nèi)容，防止采用PPP 和專項(xiàng)債重復(fù)獲取資金的情況，確保項(xiàng)目實(shí)施合規(guī)。

曹珊（法律類(lèi) 上海市建緯律師事務(wù)所）：自 2019 年 6

月 10 日中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》）以來(lái)，將PPP 模式與政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資結(jié)合的相關(guān)話題引起了一波新的熱度。現(xiàn)就如何有效地將PPP 與政府專項(xiàng)債和市場(chǎng)化融資等模式相結(jié)合，有以下三點(diǎn)建議供參考：一是做好政策銜接，消除政策壁壘，《通知》的出臺(tái)為政府專項(xiàng)債作為 PPP 項(xiàng)目資本金提供了政策依據(jù)， 并且直接鼓勵(lì)將政府專項(xiàng)債作為重大項(xiàng)目的資本金，但是在實(shí)際的操作過(guò)程中，尤其是PPP 項(xiàng)目的實(shí)際操作過(guò)程中，仍需要協(xié)調(diào)好不同政策間的沖突，比如財(cái)金 23 號(hào)文就曾強(qiáng)調(diào)債務(wù)性資金不得作為PPP 項(xiàng)目的項(xiàng)目資本金，因此需要對(duì)具體政策進(jìn)行梳理和調(diào)整，打通不同政策之間的差異性規(guī)定， 消除這些人為造成的政策阻隔，真正實(shí)現(xiàn)PPP 模式與政策專項(xiàng)債以及市場(chǎng)化融資等模式的有效結(jié)合。二是做好 PPP 項(xiàng)目

 

篩選和甄別，《通知》為推動(dòng)PPP 模式與政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式的有效結(jié)合提供了政策支撐和指引，但是若想真正實(shí)現(xiàn)“1+1>2”的效果，就越該清醒的認(rèn)識(shí)到并非所有 的 PPP 項(xiàng)目在實(shí)行過(guò)程中都適宜引入政府專項(xiàng)債，正如《通知》所述，專項(xiàng)債可作為項(xiàng)目資本金的主要還是圍繞“國(guó)家重點(diǎn)支持的鐵路、國(guó)家高速公路和支持推進(jìn)國(guó)家重大戰(zhàn)略的地方高速公路、供電、供氣項(xiàng)目”，而這些項(xiàng)目都有共同的特點(diǎn)即經(jīng)營(yíng)性收入較高，若不對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行篩選，可能引起各地盲目消費(fèi)政府信用，導(dǎo)致“一放就亂”，因此建議在引入政府專項(xiàng)債及市場(chǎng)化融資模式進(jìn)入PPP 項(xiàng)目時(shí)要立足實(shí)際， 做好甄別、篩選。三是要根據(jù) PPP 項(xiàng)目的實(shí)際情況，設(shè)計(jì)好政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式的參與路徑，尤其是在組合使用專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資的 PPP 項(xiàng)目中，要做好風(fēng)險(xiǎn)隔離的設(shè)計(jì)，以政府專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資模式應(yīng)用前景較好的軌道 交通 PPP 項(xiàng)目為例，建議將項(xiàng)目實(shí)行分賬管理，專項(xiàng)債由財(cái)政資金（主要為政府性基金）償還，而市場(chǎng)化融資形成的債務(wù)則由項(xiàng)目公司的經(jīng)營(yíng)性收入償還，二者互相獨(dú)立、避免交叉，從而降低風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)積極的結(jié)合效果。

王勇（咨詢類(lèi) 中瑞世聯(lián)資產(chǎn)評(píng)估（北京）有限公司山

東分公司）：首先是 PPP+專項(xiàng)債券，《國(guó)務(wù)院關(guān)于加強(qiáng)固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目資本金管理的通知》（國(guó)發(fā)〔2019〕26 號(hào)）提出，“地方各級(jí)政府及其有關(guān)部門(mén)可統(tǒng)籌使用本級(jí)預(yù)算資金、上級(jí)補(bǔ)助資金等各類(lèi)財(cái)政資金籌集項(xiàng)目資本金，可按有關(guān)規(guī)定將政府專項(xiàng)債券作為符合條件的重大項(xiàng)目資本金”，按照

 

相關(guān)規(guī)定，可以擴(kuò)大PPP 項(xiàng)目資本金中政府出資責(zé)任，緩解社會(huì)資本（項(xiàng)目公司）債權(quán)融資壓力，減少項(xiàng)目融資成本支出，從而減輕政府方未來(lái)可行性缺口補(bǔ)助（政府付費(fèi)）責(zé)任。 需要注意事項(xiàng)：一是項(xiàng)目收益應(yīng)滿足償還專項(xiàng)債券本息；二是專項(xiàng)債券嚴(yán)格落實(shí)到 PPP 項(xiàng)目，不得將專項(xiàng)債券作為政府投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等各類(lèi)股權(quán)基金的資金來(lái)源，不得通過(guò)設(shè)立殼公司、多級(jí)子公司等中間環(huán)節(jié)注資，避免層層嵌套、層層放大杠桿。

其次是 PPP-專項(xiàng)債券，一是對(duì)于總投資額較大的重大

PPP 項(xiàng)目，考慮采用 PPP 模式與專項(xiàng)債券分別承擔(dān)的方式， 將投資較大基礎(chǔ)設(shè)施、配套投入、非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)合理劃分由政府專項(xiàng)債券投資建設(shè)，將使用周期短、維護(hù)頻繁、運(yùn)營(yíng)管理要求高等準(zhǔn)經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)采用PPP 模式，通過(guò)社會(huì)資本的先進(jìn)技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)，達(dá)到降低項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)成本、提高公共服務(wù)效 率及質(zhì)量的目的。二是為防止利用專項(xiàng)債券投資增加地方隱性債務(wù)，要求專項(xiàng)債券投資的回報(bào)來(lái)源于 PPP 項(xiàng)目收益，所以會(huì)減少社會(huì)資本投資可分享的 PPP 項(xiàng)目收益額，但并不一定會(huì)影響其資本金收益率。社會(huì)資本（項(xiàng)目公司）應(yīng)著重提升公共產(chǎn)品服務(wù)，增強(qiáng)管理水平，達(dá)到降本增效，確保合理收益的獲取。三是加強(qiáng)專項(xiàng)債券項(xiàng)目對(duì)應(yīng)資產(chǎn)管理，對(duì)專項(xiàng)債券形成的政府資產(chǎn)按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則及制度相關(guān)規(guī)定，及時(shí)登記入賬，同時(shí)嚴(yán)禁使用該資產(chǎn)進(jìn)行融資擔(dān)保。

再次是PPP×專項(xiàng)債券，一是在公共服務(wù)領(lǐng)域推廣運(yùn)用政

府和社會(huì)資本合作（PPP）模式，引入社會(huì)力量參與公共服

 

務(wù)供給，提升供給質(zhì)量和效率，是黨中央、國(guó)務(wù)院作出的一項(xiàng)重大決策部署。其對(duì)于傳統(tǒng)政府投資建設(shè)項(xiàng)目而言，在項(xiàng) 目運(yùn)營(yíng)管理、公共產(chǎn)品提供、改革創(chuàng)新發(fā)展等方面更能體現(xiàn)“專業(yè)精神”，服務(wù)效率倍增。二是專項(xiàng)債券作為 PPP 項(xiàng)目資本金，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)對(duì)項(xiàng)目提供配套融資支持。專項(xiàng)債券投資項(xiàng)目引入金融機(jī)構(gòu)貸款（融資）支持，進(jìn)一步激發(fā)社會(huì)資本活力，提振市場(chǎng)信心，形成倍增效應(yīng)。三是 PPP 模式與專項(xiàng)債券的結(jié)合，使得項(xiàng)目融資來(lái)源更加多樣，滿足項(xiàng)目投 資的需求，加快項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度，形成“組合拳”效應(yīng)。

最后是 PPP÷專項(xiàng)債券，一是專項(xiàng)債券與 PPP 項(xiàng)目的結(jié)

合，可以降低地方政府用于PPP 項(xiàng)目的一般公共預(yù)算支出數(shù)額，可行性缺口補(bǔ)助（政府付費(fèi)）占地方一般公共預(yù)算支出比例會(huì)明顯下降。二是按照財(cái)政部《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作合同管理工作的通知》（財(cái)金〔2014〕156 號(hào)）要求， 專項(xiàng)債資金作為項(xiàng)目資本金，應(yīng)保持政府在項(xiàng)目公司中的持股比例低于 50、且不具有實(shí)際控制力及管理權(quán)。三是防范化解地方政府存量債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，深化財(cái)政與金融互動(dòng)，引導(dǎo)社會(huì)資本加大投入，保障重點(diǎn)領(lǐng)域合理融資需求，更好地發(fā)揮專項(xiàng)債券對(duì)地方穩(wěn)增長(zhǎng)、促改革、調(diào)結(jié)構(gòu)、惠民生、防風(fēng)險(xiǎn)的支持作用。

建議：一是要牢固樹(shù)立風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)，確保項(xiàng)目收益能

夠滿足償還專項(xiàng)債券本息。二是避免加大杠桿，防范金融風(fēng)險(xiǎn)。專項(xiàng)債券嚴(yán)格用于 PPP 項(xiàng)目，不將其作為各類(lèi)股權(quán)基金的資金來(lái)源，對(duì)多級(jí)公司投資，放大杠桿。三是積極運(yùn)用 PPP

 

模式與專項(xiàng)債券的組合，開(kāi)展存量項(xiàng)目運(yùn)用 PPP 模式，化解地方債務(wù)。

李貴修（法律類(lèi) 上海市建緯（鄭州）律師事務(wù)所）：

關(guān)于 PPP 項(xiàng)目中能否使用專項(xiàng)債資金。PPP 項(xiàng)目和專項(xiàng)債項(xiàng)目均為公益性項(xiàng)目，但是 PPP 項(xiàng)目是以創(chuàng)新提供公共服務(wù)為特征的一種政府和社會(huì)資本合作投資，專項(xiàng)債項(xiàng)目是以政府舉債而提供公共服務(wù)一種公共投資，兩者具有不同的本質(zhì)屬性，相互補(bǔ)充、相互促進(jìn)，形成對(duì)公共產(chǎn)品的有效供給。兩者不可互相替代，因?yàn)楣伯a(chǎn)品的供應(yīng)應(yīng)當(dāng)是以政府投資為主導(dǎo)，以 PPP 為有效補(bǔ)充。PPP 政府付費(fèi)所對(duì)應(yīng)的是一般公共預(yù)算支出，政府專項(xiàng)債券的償債來(lái)源是基金收益和專項(xiàng)收入，分別歸屬于不同的預(yù)算口徑，所以，我認(rèn)為PPP 項(xiàng)目不一定非要尋求與專項(xiàng)債的有效結(jié)合。由于 PPP 和專項(xiàng)債的模式根本上的區(qū)別，所以兩者的結(jié)合存在著法律上的沖突和現(xiàn)實(shí)困難。比如 PPP 項(xiàng)目要進(jìn)行財(cái)政承受能力論證而專項(xiàng)債需要進(jìn)行項(xiàng)目收益平衡評(píng)價(jià)，如果“PPP+專項(xiàng)債”那么項(xiàng)目是 否應(yīng)當(dāng)同時(shí)進(jìn)行財(cái)政承受能力論證和項(xiàng)目收益平衡評(píng)價(jià)？ 如果同時(shí)評(píng)價(jià)勢(shì)必會(huì)形成項(xiàng)目識(shí)別的難度增加和評(píng)價(jià)的不 科學(xué)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生，影響項(xiàng)目的有效管理和監(jiān)督。另外，政府 專項(xiàng)債資金受額度控制，適合專項(xiàng)債的項(xiàng)目的資金都不能得到有效的滿足，所以，拿專項(xiàng)債資金操作 PPP 項(xiàng)目，現(xiàn)實(shí)中幾乎是不可能的。再者，適合采用PPP 模式的項(xiàng)目與適合采用政府專項(xiàng)債的項(xiàng)目存在著比較大的差異，PPP 項(xiàng)目不一定產(chǎn)生基金收入和專項(xiàng)收入，但專項(xiàng)債項(xiàng)目一定要產(chǎn)生基金收

 

入和專項(xiàng)收入，所以兩者有天然的抗體，要實(shí)現(xiàn)結(jié)合存在著較大的理論難度和現(xiàn)實(shí)困惑，所以很多地方政府直接規(guī)定禁止 PPP 項(xiàng)目申請(qǐng)專項(xiàng)債。當(dāng)然，PPP 項(xiàng)目使用專項(xiàng)債資金也并不是絕對(duì)不具有可行性，個(gè)人認(rèn)為，在政府付費(fèi)的項(xiàng)目中政府可以使用一般債券資金用于政府付費(fèi)，在可行性缺口補(bǔ)助和使用者付費(fèi)項(xiàng)目中專項(xiàng)債券資金可用于有基金收入和專項(xiàng)收入的政府方出資，且該部分政府出資應(yīng)當(dāng)參與項(xiàng)目分紅，否則沒(méi)有償債來(lái)源。雖然上述項(xiàng)目理論上可以使用專項(xiàng) 債券資金，但是政府在 PPP 項(xiàng)目中的出資一般份額較小且不參與分紅，并不是 PPP 項(xiàng)目的難點(diǎn)，PPP 項(xiàng)目的難點(diǎn)是社會(huì)資本方的融資及政府付費(fèi)，所以，將專項(xiàng)債券的資金用作 PPP 項(xiàng)目操作難度大，程序復(fù)雜，其作用并不十分顯著。

關(guān)于專項(xiàng)債項(xiàng)目如何實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化融資。專項(xiàng)債項(xiàng)目如何

實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化融資？能不能實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化融資？是困擾地方政 府的十分嚴(yán)峻的問(wèn)題，該問(wèn)題不解決對(duì)專項(xiàng)債的發(fā)行、保持基礎(chǔ)設(shè)施投資補(bǔ)短板力度不減、實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施的有效投資、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)等都會(huì)有重大影響，甚至?xí)霈F(xiàn)半截子工程， 所以必須加強(qiáng)研究予以解決。專項(xiàng)債項(xiàng)目市場(chǎng)化融資的政策瓶頸不容易突破。因?yàn)閷ｍ?xiàng)債項(xiàng)目均是由行政事業(yè)單位為立項(xiàng)主體的公共項(xiàng)目，一旦確定為政府債項(xiàng)目就隔絕了通過(guò)市場(chǎng)化融資的通道，因?yàn)椤额A(yù)算法》規(guī)定地方政府只能通過(guò)發(fā)行地方政府債券進(jìn)行舉債不能有其他的舉債通道。但是，現(xiàn)實(shí)操作中由于受政策方向和額度限制客觀上存在投放方向 轉(zhuǎn)變不確定、額度不確定等問(wèn)題，不能保障后續(xù)資金。這樣

 

專項(xiàng)債項(xiàng)目就進(jìn)入了一種尷尬境地，雖然國(guó)務(wù)院規(guī)定專項(xiàng)債項(xiàng)目收益如果存在除平衡項(xiàng)目有剩余的可以通過(guò)項(xiàng)目法人 進(jìn)行市場(chǎng)化融資，但現(xiàn)實(shí)中專項(xiàng)債項(xiàng)目通常自身平衡都難保證，要采用剩余的收益來(lái)實(shí)現(xiàn)平衡具有很大的難度。同時(shí)， 也突破不了政府隱性負(fù)債的政策瓶頸。現(xiàn)有法律框架下，只有實(shí)行市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的項(xiàng)目，才有可能真正實(shí)行市場(chǎng)化融資。為保障專項(xiàng)債項(xiàng)目的切實(shí)落地，必須從根本上解決專項(xiàng)債項(xiàng)目配套資金和全過(guò)程資金使用的問(wèn)題，要保障實(shí)現(xiàn)采用專項(xiàng)債的項(xiàng)目按資金平衡方案所需求的政府預(yù)算安排和專項(xiàng)債 發(fā)行安排確實(shí)到位，防止該類(lèi)項(xiàng)目的資金短缺。要加強(qiáng)政府專項(xiàng)債項(xiàng)目立項(xiàng)的有效預(yù)期管理，實(shí)現(xiàn)政府可支配財(cái)力及發(fā)行專項(xiàng)債券能夠充分保證項(xiàng)目資金需求，量力而行，科學(xué)安排，防止半截子工程發(fā)生。要探索在現(xiàn)有法律框架下對(duì)政府債券項(xiàng)目實(shí)行市場(chǎng)化融資應(yīng)當(dāng)對(duì)該類(lèi)項(xiàng)目制定特殊政策，對(duì)隱性債務(wù)統(tǒng)計(jì)口徑和追責(zé)辦法適當(dāng)調(diào)整才能夠解決地方政 府和金融機(jī)構(gòu)的政策擔(dān)憂和風(fēng)險(xiǎn)隱患。

馮濤（法律類(lèi) 上海鑄達(dá)律師事務(wù)所）：三條建議供參

考：一是 PPP 模式與政府專項(xiàng)債結(jié)合要在現(xiàn)行法律、政策和制度的框架下進(jìn)行。任何創(chuàng)新都必須在合規(guī)的前提下探索和操作，不能突破現(xiàn)行法律體系和政策的底線和天花板，否則就會(huì)出現(xiàn)一系列無(wú)法解決的問(wèn)題和困局，背離 PPP 的初心， 喪失 PPP 的核心價(jià)值，加大政府債務(wù)和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)踐中，極少數(shù)規(guī)范性文件由于發(fā)文機(jī)關(guān)和主要解決的問(wèn)題不同，相互之間沒(méi)有很好的銜接和統(tǒng)一，但是按照新優(yōu)于舊、

 

高優(yōu)于低和專門(mén)優(yōu)于普通的適用原則，也要遵照?qǐng)?zhí)行。二是依法依規(guī)做好PPP 模式與政府專項(xiàng)債結(jié)合交易結(jié)構(gòu)的科學(xué)設(shè)計(jì)，嚴(yán)謹(jǐn)制定實(shí)施方案、物有所值報(bào)告、財(cái)政承受能力報(bào)告和項(xiàng)目合同等一系列法律文件。重點(diǎn)要考慮政府專項(xiàng)債期限與 PPP 項(xiàng)目全生命周期相協(xié)調(diào)。確保政府資本金為標(biāo)志的政府專項(xiàng)債等政府資產(chǎn)（包括但不限于存量資產(chǎn)、股權(quán)）在市場(chǎng)化運(yùn)作過(guò)程中，與其他諸多市場(chǎng)化融資模式相結(jié)合后，通過(guò)整合并優(yōu)化資源配置，在提高公共服務(wù)效率、擴(kuò)大公共產(chǎn)品供給的同時(shí)，在保值的基礎(chǔ)上不斷增值和充盈。三是樹(shù)立制度自信，深入研究，攻克實(shí)踐中出現(xiàn)的諸多疑難問(wèn)題。盡管PPP 模式與政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等模式結(jié)合的組合拳， 有不少障礙和困難需要在實(shí)踐中逐一解決和克服。但是，它畢竟代表了PPP 模式通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)作提高公共服務(wù)效率的正確方向，集中了 PPP 模式的核心價(jià)值。

李成林（法律類(lèi) 建緯律師事務(wù)所）：從 PPP 項(xiàng)目的清

理整頓，及目前修改操作指南等文件的精神上看，PPP 項(xiàng)目由前期的政府付費(fèi)、使用者付費(fèi)、缺口補(bǔ)助等廣義理解向狹義的有經(jīng)營(yíng)收入的 PPP 模式轉(zhuǎn)變。這些轉(zhuǎn)變意味著傳統(tǒng)的純公益的政府投資項(xiàng)目如市政道路、環(huán)境治理等沒(méi)有收益的項(xiàng)目將逐步被淘汰，并最終退出 PPP 的市場(chǎng)。國(guó)家為了補(bǔ)短板而推進(jìn)的大型基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目如高鐵、軌道交通、機(jī)場(chǎng)、污水、 垃圾焚燒發(fā)電等項(xiàng)目都屬于政府投資的公益項(xiàng)目，項(xiàng)目本身有一定的收益。而這些有收益的缺口補(bǔ)助項(xiàng)目將成為 PPP 市場(chǎng)的主流和方向。專項(xiàng)債的發(fā)行和使用為PPP 模式的轉(zhuǎn)型，

 

PPP 模式的創(chuàng)新發(fā)展帶來(lái)了良好的契機(jī)。專項(xiàng)債和市場(chǎng)化融資的有效結(jié)合是解決PPP 項(xiàng)目融資問(wèn)題的關(guān)鍵，但目前PPP 項(xiàng)目發(fā)展的瓶頸仍是融資難，融資貴的問(wèn)題，如何解決這些問(wèn)題，本人將對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行探討，并提出一些建議。

關(guān)于專項(xiàng)債與PPP 項(xiàng)目的有效結(jié)合。一是專項(xiàng)債適合缺口補(bǔ)助的 PPP 項(xiàng)目。專項(xiàng)債的特點(diǎn)是地方政府投資的公益性項(xiàng)目，項(xiàng)目有一定的收益，約定在一定期限內(nèi)以公益性項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ?xiàng)收入還本付息。而上述的機(jī)場(chǎng)、高鐵、軌道交通、機(jī)場(chǎng)、污水、垃圾焚燒發(fā)電等項(xiàng)目都有一定的穩(wěn)定的現(xiàn)金流，用于償還本息，專項(xiàng)債恰好適合這些有收益的 PPP 項(xiàng)目，正與 PPP 模式契合。二是完全使用者付費(fèi)的項(xiàng)目是否適合專項(xiàng)債的使用，需要研究。完全使用者付費(fèi)的公益項(xiàng)目可以通過(guò)民間的投入，完全市場(chǎng)化的方式進(jìn)行。但我國(guó)目前對(duì)這些項(xiàng)目的準(zhǔn)入沒(méi)有放開(kāi)的情況下，對(duì)于民間投資者而言這類(lèi)項(xiàng)目不多或幾乎沒(méi)有。因此完全使用者付費(fèi)項(xiàng)目，主要是民間投入，在資金較緊張的情況下，政府可能更多的投入缺口補(bǔ)助項(xiàng)目。三是純公益的 PPP 項(xiàng)目如市政工程、環(huán)保等項(xiàng)目，因?yàn)闆](méi)有收益無(wú)法償還專項(xiàng)債的本息，因此也不適合專項(xiàng)債。

關(guān)于專項(xiàng)債的用途。一是可以用于PPP 項(xiàng)目中政府投資

的資本金。目前的政策文件主要限制社會(huì)資本的借款不能作為項(xiàng)目的資本金，但對(duì)政府的借款是否可以作為資本金并沒(méi)有相應(yīng)的限制，因此政府將專項(xiàng)債作為政府的投資資本金是可行的。二是可以作為項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)資金。項(xiàng)目在建設(shè)

 

和運(yùn)營(yíng)期間，政府可以使用專項(xiàng)債解決民間資本的不足問(wèn) 題。三是需要研究專項(xiàng)債的局限問(wèn)題。專項(xiàng)債雖然可以作為 項(xiàng)目的資本金，但專項(xiàng)債本身的期限比較短，而PPP 項(xiàng)目的周期比較長(zhǎng)，短則 10 年，長(zhǎng)達(dá)幾十年。因此需要設(shè)置合理的交易結(jié)構(gòu)，以適應(yīng)專項(xiàng)債的特點(diǎn)。四是專項(xiàng)債用于 PPP 項(xiàng)目，可以吸引更多的銀行、信托、基金等金融機(jī)構(gòu)為 PPP 項(xiàng)目融資。專項(xiàng)債作為資本金和建設(shè)運(yùn)營(yíng)資金使用，可以降低金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)，吸引更多的社會(huì)投資。

建議：一是轉(zhuǎn)變觀念，政府應(yīng)以專項(xiàng)債投入項(xiàng)目資本金。

在實(shí)踐中，政府擔(dān)心使用一般公共預(yù)算的比例往往不愿意投資。但專項(xiàng)債不納入政府預(yù)算，在政策允許的情況下應(yīng)大膽使用，以專項(xiàng)債的一定比例資金作為項(xiàng)目公司的股份，成為項(xiàng)目公司的股東。二是作為資本金的專項(xiàng)債的償還問(wèn)題。作為資本金的專項(xiàng)債需要通過(guò)股東收益償還。但問(wèn)題是作為資本金的專項(xiàng)債在項(xiàng)目的前三至五年的項(xiàng)目建成前的時(shí)間內(nèi)， 在項(xiàng)目沒(méi)有收益的情況下，也沒(méi)有分紅，可能就無(wú)法償還資本金部分的專項(xiàng)債，因此建議出臺(tái)有關(guān)文件，對(duì)于資金的使用和償還科目等會(huì)計(jì)處理方面應(yīng)靈活，即不要過(guò)多的限制。三是專項(xiàng)債到期后，以股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式退出的法律障礙。以股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的，股權(quán)轉(zhuǎn)讓?xiě)?yīng)不違反合同的約定，因此雙方在合同約定上，對(duì)于專項(xiàng)債作為資本金部分退出的時(shí)間和程序做出提前安排。四是專項(xiàng)債作為項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)資金，項(xiàng)目收入是否足以償還本金和利息。專項(xiàng)債的本金和利息可以從項(xiàng)目的定期收益中逐步償還，但是 PPP 項(xiàng)目的建設(shè)

 

期一般沒(méi)有收益，運(yùn)營(yíng)期開(kāi)始的收益往往不足以償還到期的專項(xiàng)債本息。在項(xiàng)目前期論證階段，需要測(cè)算或采取一些相應(yīng)的措施。如果不足以償還，可能考慮其他方式償還。五是作為專項(xiàng)債的項(xiàng)目資本金退出與公司抽逃資金。如果專項(xiàng)債到期，政府需要償還專項(xiàng)債，這時(shí)可能需要作為資本金退出， 那么退出在公司法上屬于抽逃資金。為了避免法律風(fēng)險(xiǎn)，可以考慮置換或政府方股權(quán)的轉(zhuǎn)讓，或以其他資金彌補(bǔ)。

總之，專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金和項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)資

金，可以緩解PPP 項(xiàng)目的投資和融資問(wèn)題，可以減少社會(huì)資本融資難和貴的問(wèn)題，也可以有效鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)參與 PPP 項(xiàng)目的融資，但由于專項(xiàng)債的特點(diǎn)，同時(shí)需要結(jié)合PPP 項(xiàng)目的

特點(diǎn)設(shè)計(jì)良好的交易結(jié)構(gòu)，才能保證 PPP 項(xiàng)目的健康發(fā)展。朱磊（咨詢類(lèi) 中國(guó)投資咨詢有限責(zé)任公司）：專項(xiàng)債

券作為地方政府最為重要的融資方式，具有程序相對(duì)簡(jiǎn)便， 融資成本低等優(yōu)點(diǎn)。而 PPP 模式作為轉(zhuǎn)變政府職能、激發(fā)市場(chǎng)活力、打造經(jīng)濟(jì)新增長(zhǎng)點(diǎn)的重要改革舉措，具有有利于充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，提升公共服務(wù)的供給質(zhì)量和效率的優(yōu)勢(shì)。PPP 模式與政府專項(xiàng)債的結(jié)合有利于吸引更多社會(huì)化資金參與專項(xiàng)債券項(xiàng)目投資，降低積極財(cái)政政策的擠出效應(yīng)； 有利于充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用，提升專項(xiàng)債項(xiàng)目的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)效率；有利于降低 PPP 項(xiàng)目的融資成本，實(shí)現(xiàn)公共利益的最大化。

雖然有部門(mén)和地區(qū)發(fā)文要求PPP 項(xiàng)目不得申請(qǐng)專項(xiàng)債務(wù)

額度，但今年 6 月 10 日，中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳

 

印發(fā)的《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》可作為 PPP 模式與專項(xiàng)債券相結(jié)合的制度淵源。該文件明確要求“收益兼有政府性基金收入和其他經(jīng)營(yíng)性專項(xiàng)收入（以下簡(jiǎn)稱專項(xiàng)收入，包括交通票款收入等），且償還專項(xiàng)債券本息后仍有剩余專項(xiàng)收入的重大項(xiàng)目，可以由有關(guān)企業(yè)法人項(xiàng)目單位（以下簡(jiǎn)稱項(xiàng)目單位）根據(jù)剩余專項(xiàng)收入情況向金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)化融資”，“對(duì)于實(shí)行企業(yè)化經(jīng)營(yíng)管理的項(xiàng)目，鼓勵(lì)和引導(dǎo)銀行機(jī)構(gòu)以項(xiàng)目貸款等方式支持符合標(biāo)準(zhǔn)的專項(xiàng)債券項(xiàng)目”，而PPP 項(xiàng)目有企業(yè)化經(jīng)營(yíng)管理的天然屬性。

當(dāng)然，相關(guān)部門(mén)和地區(qū)要求PPP 項(xiàng)目不得申請(qǐng)專項(xiàng)債務(wù)

額度，雖有“一刀切”的問(wèn)題，但仍有一定的合理性：對(duì)于大對(duì)數(shù)已簽約的 PPP 項(xiàng)目，項(xiàng)目的債務(wù)融資責(zé)任均由社會(huì)投資人或項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)的，將全部或部分債務(wù)性資金的融資責(zé)任轉(zhuǎn)移至政府方，實(shí)質(zhì)上改變了原有項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分配機(jī)制、交易結(jié)構(gòu)和激勵(lì)約束機(jī)制，極有可能使項(xiàng)目最終難以實(shí)現(xiàn)“物有所值”；即便能夠通過(guò)再談判實(shí)現(xiàn)“物有所值”的合作框架，這樣的“任性變更”對(duì)未中標(biāo)的投資人也是不公的。

而那些尚未采購(gòu)的項(xiàng)目則很難保證債券資金能夠在 3 個(gè)月內(nèi)把專項(xiàng)債券資金投入項(xiàng)目建設(shè)，進(jìn)而導(dǎo)致資金的沉淀和浪費(fèi)，因?yàn)閺姆桨刚{(diào)整、取得審批、辦理入庫(kù)到走完采購(gòu)程序最終與中標(biāo)社會(huì)投資人簽約通常要 1 年左右的時(shí)間，甚至更久。另一方面，若要等項(xiàng)目落地之后再申請(qǐng)專項(xiàng)債務(wù)額度， 市縣級(jí)政府就得承擔(dān)一個(gè)很大的融資不能按時(shí)到位風(fēng)險(xiǎn)，畢

 

竟專項(xiàng)債務(wù)額度由上級(jí)政府層層分配，哪些項(xiàng)目可以獲得發(fā)債資格，能獲得多少發(fā)行額度，都得依賴上級(jí)政府拍板，最 終將導(dǎo)致項(xiàng)目的失敗。

雖然面臨著這樣或那樣的問(wèn)題和困難，專項(xiàng)債券與PPP 項(xiàng)目的結(jié)合并非不可能：對(duì)于現(xiàn)有的專項(xiàng)債券項(xiàng)目，可在建成后采用 TOT 或委托運(yùn)營(yíng)的方式與社會(huì)投資人合作，約定運(yùn)營(yíng)管理要求，并落實(shí)到期債務(wù)償還責(zé)任和配套安排，在不改變地方政府償債義務(wù)的前提下，引入有實(shí)力的社會(huì)投資人負(fù)責(zé)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)無(wú)疑是對(duì)專項(xiàng)債的增信。對(duì)于采用“A、B 資產(chǎn)包” 模式的已簽約PPP 項(xiàng)目。如果項(xiàng)目能夠給政府方帶來(lái)政府性基金收入或?qū)ｍ?xiàng)收入，且該項(xiàng)收入沒(méi)有被用于向項(xiàng)目公司支付運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼，在不改變項(xiàng)目合作邊界的前提下，可以用前述的收入作為還款來(lái)源，申請(qǐng)專項(xiàng)債券資金用于由政府方負(fù)責(zé)出資的資產(chǎn)包的建設(shè)。對(duì)于政府方參與出資設(shè)立項(xiàng)目公司的已簽約PPP 項(xiàng)目。如果項(xiàng)目能夠給政府帶來(lái)政府性基金收入， 且該項(xiàng)收入沒(méi)有被用于向項(xiàng)目公司支付運(yùn)營(yíng)補(bǔ)貼，在不改變項(xiàng)目合作邊界的前提下，用這一收入作為還款來(lái)源申請(qǐng)專項(xiàng)債券資金用于項(xiàng)目資本金出資并無(wú)實(shí)質(zhì)性的政策障礙。一方面，財(cái)金 10 號(hào)文并不禁止政府性基金收入用于股權(quán)出資， 另一方面，該專項(xiàng)債務(wù)無(wú)需項(xiàng)目法人償還，符合最新的項(xiàng)目資金認(rèn)定規(guī)則。對(duì)于尚處于識(shí)別和準(zhǔn)備階段的 PPP 項(xiàng)目，則可以在借鑒前述方式的基礎(chǔ)上，考慮更多的結(jié)合方式，甚至可以考慮將項(xiàng)目的債務(wù)融資責(zé)任和風(fēng)險(xiǎn)交由政府方承擔(dān)，相信低成本的專項(xiàng)債券與社會(huì)投資高效的設(shè)計(jì)、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)能

 

力的有機(jī)結(jié)合更有利于實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目的物有所值。為保證項(xiàng)目的順利落地，相關(guān)實(shí)施機(jī)構(gòu)和咨詢機(jī)構(gòu)應(yīng)同步設(shè)計(jì)項(xiàng)目專項(xiàng)債券發(fā)行的實(shí)施方案，確保專項(xiàng)債券發(fā)行條件與 PPP 項(xiàng)目交易結(jié)構(gòu)相協(xié)調(diào)，同時(shí)還應(yīng)與上級(jí)政府充分溝通，明確債務(wù)額度的授予及債券的發(fā)行安排，確保項(xiàng)目順利實(shí)施。總而言之， PPP 模式可以與專項(xiàng)債相結(jié)合，但不能任性結(jié)合。

徐向東（咨詢類(lèi) 北京財(cái)指南咨詢有限公司）：一是融

資是 PPP 模式的重要組成部分，但不是全部。PPP 模式的終極目標(biāo)是提高項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營(yíng)的質(zhì)量和效率,并實(shí)行全生命 周期管理和績(jī)效考核的理念。而從目前政府專項(xiàng)債和市場(chǎng)化融資模式實(shí)踐來(lái)看，主要是解決部分項(xiàng)目的資金和融資問(wèn) 題，并不能自發(fā)帶來(lái)建設(shè)和運(yùn)營(yíng)質(zhì)量和效率提升。因此，從這個(gè)角度來(lái)看，PPP 模式和政府專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資完全可以互為補(bǔ)充、取長(zhǎng)補(bǔ)短、有機(jī)集合、協(xié)同加力。二是從具體微觀項(xiàng)目來(lái)看，完全可以采用“PPP+專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資” 組合模式。其中專項(xiàng)債可以作為政府出資人的項(xiàng)目資本金、或核減項(xiàng)目總投資等，并采用市場(chǎng)化方式解決項(xiàng)目的融資問(wèn)題。項(xiàng)目回報(bào)來(lái)源可以包括政府性基金收入、償還專項(xiàng)債的經(jīng)營(yíng)性專項(xiàng)收入，償還專項(xiàng)債券本息后的剩余專項(xiàng)收入，以及一般公共預(yù)算支出等，并可以進(jìn)行分類(lèi)管理。該種模式可以降低PPP 項(xiàng)目的投資成本、融資成本以及可能的財(cái)政支出責(zé)任。而對(duì)于資金完全通過(guò)專項(xiàng)債解決的項(xiàng)目，也可以采用DBO（設(shè)計(jì)-建設(shè)-運(yùn)營(yíng)）方式，由社會(huì)資本負(fù)責(zé)按照政府部 門(mén)的要求按時(shí)保質(zhì)地完成設(shè)計(jì)、建設(shè)和運(yùn)營(yíng)工作。政府部門(mén)

 

建立按效付費(fèi)的合同監(jiān)管機(jī)制，有效地提高項(xiàng)目建設(shè)和運(yùn)營(yíng)效率。三是 PPP 模式是從國(guó)外引進(jìn)的，但從中國(guó)PPP 的實(shí)踐來(lái)看，很多觀點(diǎn)、理念、實(shí)施路徑和方式、內(nèi)容和范圍等在國(guó)際 PPP 實(shí)踐中是找不到答案的。PPP 模式本身就沒(méi)有統(tǒng)一明確的定義。因此，結(jié)合實(shí)際情況進(jìn)行創(chuàng)新，對(duì)PPP 模式的發(fā)展應(yīng)用至關(guān)重要。中國(guó) PPP 是“經(jīng)濟(jì)發(fā)展”、“政府債務(wù)”、“PPP 模式”三位一體的平衡，在法治框架內(nèi)應(yīng)積極探索原創(chuàng)性、差異化的具體應(yīng)用方案和方式，對(duì)探索中出現(xiàn)的失誤或者偏差，應(yīng)采取“容錯(cuò)”政策。故采用“PPP+專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資”組合模式應(yīng)鼓勵(lì)對(duì)具體政策和技術(shù)層面進(jìn)行調(diào)整和創(chuàng)新，形成政策合力。同時(shí)，考慮到逆周期經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)力度不能過(guò)大，基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)領(lǐng)域的投資及范圍的限制， 應(yīng)進(jìn)一步探索PPP 的理念，如長(zhǎng)期合作、風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、利益共享等，在更多的領(lǐng)域和范圍進(jìn)行應(yīng)用并提升。

毛元秀（咨詢類(lèi) 北京方程財(cái)達(dá)咨詢有限公司）：專項(xiàng)

債發(fā)行規(guī)模大，但對(duì)很多投資需求較大的項(xiàng)目而言（如軌道交通），能爭(zhēng)取到的專項(xiàng)債額度可能有限。在這種情況下， 可以考慮將PPP 模式和專項(xiàng)債、市場(chǎng)化融資等手段綜合運(yùn)用。專項(xiàng)債利率較低，可以降低項(xiàng)目的整體融資成本，同時(shí)，專項(xiàng)債通過(guò)政府性基金支出，不占用一般公共預(yù)算。具體運(yùn)作時(shí)，政府可以將專項(xiàng)債以部分項(xiàng)目資本金（需符合政策要求） 或投資補(bǔ)助的形式投入項(xiàng)目，以區(qū)域內(nèi)的土地出讓收入等政府性基金收入作為專項(xiàng)債還本付息來(lái)源，社會(huì)資本投入全部或部分資本金，缺口部分由項(xiàng)目公司向金融機(jī)構(gòu)貸款解決，

 

貸款的還本付息來(lái)源為項(xiàng)目產(chǎn)生的經(jīng)營(yíng)性收入及政府補(bǔ)貼 等。實(shí)操過(guò)程中，需注意以下幾點(diǎn)：一是專項(xiàng)債的期限需與項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度匹配，專項(xiàng)債到期前，項(xiàng)目對(duì)應(yīng)的政府性基金收入需足額還本付息。二是專項(xiàng)債的額度定了，社會(huì)資本的投資及融資規(guī)模就可以確定，項(xiàng)目不存在潛在的資金缺口， 財(cái)承論證也較為精確，大大減少項(xiàng)目實(shí)施的風(fēng)險(xiǎn)及不確定 性。三是上述多種模式的綜合運(yùn)用比單純的 PPP 模式運(yùn)用更復(fù)雜，需做好交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及前期論證。

連國(guó)棟（咨詢類(lèi) 山西萬(wàn)方建設(shè)工程項(xiàng)目管理咨詢有限

公司）：PPP 模式與專項(xiàng)債結(jié)合有如下好處：一是有利于降低項(xiàng)目的全生命周期成本，專項(xiàng)債與其他的融資方式相比， 成本優(yōu)勢(shì)明顯，能夠有效降低項(xiàng)目全生命周期內(nèi)的融資費(fèi)用。二是專項(xiàng)債與PPP 相結(jié)合，可以增強(qiáng)對(duì)社會(huì)資本的吸引力，在專項(xiàng)債與 PPP 結(jié)合后，由于降低了整個(gè)項(xiàng)目的融資成本，同時(shí)專項(xiàng)債還有政府增信，能夠增強(qiáng)參與PPP 項(xiàng)目的社會(huì)資本方信心。三是專項(xiàng)債與 PPP 結(jié)合，有利于項(xiàng)目的落地， 目前財(cái)政部入庫(kù)的項(xiàng)目落地率不高，主要癥結(jié)還是在融資難，通過(guò)專項(xiàng)債方式，解決部分啟動(dòng)資金后，也有利于后續(xù)融資落地，加快項(xiàng)目的落地。

但是在PPP 項(xiàng)目與專項(xiàng)債結(jié)合過(guò)程中也需要注意以下幾

點(diǎn)：一是注意專項(xiàng)債和 PPP 的界限在哪里，根據(jù)專項(xiàng)債有關(guān)要求，專項(xiàng)債要求項(xiàng)目自平衡，資金封閉，財(cái)政給予增信， 而 PPP 項(xiàng)目運(yùn)作的主體是社會(huì)資本，將來(lái)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)收入如何封閉和界定需要分清楚。二是專項(xiàng)債能夠有效降低項(xiàng)目融

 

資成本，但是以何種方式進(jìn)入項(xiàng)目，如資本金、政府補(bǔ)貼， 不同方式將會(huì)導(dǎo)致將來(lái)的回報(bào)和資金運(yùn)轉(zhuǎn)不同，需要提前規(guī)劃。三是建議出臺(tái)有關(guān)政策，對(duì)于 PPP 與專項(xiàng)債的結(jié)合的給予政策指導(dǎo)，有利于目前項(xiàng)目的推進(jìn)，避免目前實(shí)操過(guò)程中， 由于各自對(duì)政策理解的不同，導(dǎo)致結(jié)合起來(lái)比較困難。

唐川（財(cái)務(wù)類(lèi) 北京奇步天下科技有限公司）：個(gè)人認(rèn)

為，在當(dāng)前專項(xiàng)債工具的發(fā)展趨勢(shì)下，基于 PPP 模式對(duì)其進(jìn)行研發(fā)將能夠創(chuàng)造出同時(shí)匹配市場(chǎng)需求和監(jiān)管需求的產(chǎn)品類(lèi)型，且該產(chǎn)品預(yù)計(jì)將有利于 PPP 項(xiàng)目融資的全面突圍。因?yàn)樾聲r(shí)期的專項(xiàng)債已在項(xiàng)目資本金籌資上有良好的案例，且專項(xiàng)債長(zhǎng)期限的特征更能匹配 PPP 項(xiàng)目的生命周期，所以將專項(xiàng)債與 PPP 結(jié)合，或許能為 PPP 資本金問(wèn)題的解決找到答案。不過(guò)，從目前的案例來(lái)看，資本金專項(xiàng)債集中于機(jī)場(chǎng)、高鐵以及其他有穩(wěn)定市場(chǎng)化收入的項(xiàng)目領(lǐng)域，所以，PPP 資本金專項(xiàng)債產(chǎn)品的研發(fā)，必然是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程，或?qū)⒒诓煌I(lǐng)域分批落實(shí)。當(dāng)然，針對(duì)資本金以外建設(shè)資金的專項(xiàng)債融資也能很大程度上緩解項(xiàng)目的融資壓力。此外，針對(duì)既有項(xiàng)目改造升級(jí)的專項(xiàng)債，在一定程度上為項(xiàng)目引入PPP 模式和社會(huì)資本創(chuàng)造更多可能性。從資金吸收角度來(lái)看， 專項(xiàng)債是標(biāo)準(zhǔn)化債券，符合銀行等金融機(jī)構(gòu)的投資準(zhǔn)入，并且信用等級(jí)較高，對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提較少。如果能打通專項(xiàng)債和 PPP 項(xiàng)目，將有效增加金融機(jī)構(gòu)投資 PPP 項(xiàng)目的意愿。且銀行表內(nèi)資金能自由參與，將會(huì)盤(pán)活更多資金進(jìn)入PPP 領(lǐng)域。當(dāng)然，專項(xiàng)債發(fā)行要求較高，故而未來(lái)研究相關(guān)

 

PPP 項(xiàng)目的發(fā)行準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和發(fā)行節(jié)點(diǎn)的設(shè)置也將成為重點(diǎn)。劉窮志（學(xué)術(shù)類(lèi) 武漢大學(xué)）：PPP 與專項(xiàng)債、其他市場(chǎng)

化融資模式相結(jié)合的 2 點(diǎn)建議，供參考：一是專項(xiàng)債作為 PPP 項(xiàng)目資本金，作為 PPP 項(xiàng)目政府投資。作為資本金，不同于社會(huì)資本債務(wù)性資金充當(dāng)資本金，可以改善企業(yè)現(xiàn)金流并修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表；作為政府投資，可以實(shí)現(xiàn)資金自平衡。二是PPP 還可以與險(xiǎn)資、私募、資產(chǎn)證券化等市場(chǎng)化融資模式結(jié)合。這已被證明，在一定條件下是可行的。

鄭大衛(wèi)（財(cái)務(wù)類(lèi) 上海浦東發(fā)展銀行）：專項(xiàng)債和 PPP

各有優(yōu)勢(shì)，兩者的結(jié)合，關(guān)鍵是取長(zhǎng)補(bǔ)短，即能推動(dòng)項(xiàng)目盡快落地，又能實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)、提質(zhì)增效。當(dāng)前，市場(chǎng)熱議“PPP+ 專項(xiàng)債+市場(chǎng)化融資”，更多著眼于專項(xiàng)債作為 PPP 政府出資的模式。但是采用這種模式，PPP 項(xiàng)目的政府性基金收入和市場(chǎng)化專項(xiàng)收入，首先要優(yōu)先歸還專項(xiàng)債，其次歸還市場(chǎng)化融資，最后才能分配利潤(rùn)給項(xiàng)目股東（主要社會(huì)資本）。存在兩個(gè)前提，一是項(xiàng)目政府性基金和市場(chǎng)化收入較大；二是金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本方愿意。個(gè)人認(rèn)為這也是難點(diǎn)。因此， 需要對(duì)模式進(jìn)行優(yōu)化，未來(lái)才有可能在污水、垃圾、機(jī)場(chǎng)等行業(yè)領(lǐng)域試點(diǎn)落地。

周勤（咨詢類(lèi) 中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)咨詢有限公司）：個(gè)人認(rèn)

為 PPP 和專項(xiàng)債的結(jié)合可以探討，但是在目前的制度框架下有難度。首先，專項(xiàng)債用于 PPP 項(xiàng)目中的哪部分資金來(lái)源？ 一是目前 PPP 里面資金籌措最難的是項(xiàng)目資本金，所以看起來(lái)最名正言順的是用作政府方的出資。但是與財(cái)金 23 號(hào)文

 

是否有沖突？既然是項(xiàng)目的資本金，按照一般原理，是“不用還”的，才能起到撬動(dòng)杠桿的作用。而專項(xiàng)債是需要還的。 現(xiàn)在庫(kù)里的PPP 項(xiàng)目超過(guò) 8 成都是無(wú)法自償需要政府補(bǔ)貼的項(xiàng)目，在資本金這里用專項(xiàng)債，對(duì)于大多數(shù)項(xiàng)目來(lái)說(shuō)是不是增加了難度？二是如果是用作項(xiàng)目的債務(wù)性資金，也就是政府發(fā)了專項(xiàng)債，“轉(zhuǎn)貸”給社會(huì)資本方（項(xiàng)目公司）那么對(duì)于項(xiàng)目自身現(xiàn)金流的切分和分賬管理提出了更高的要求。目前感覺(jué)，比較適合二者結(jié)合的是項(xiàng)目中捆綁了政府性基金收入的專項(xiàng)債，類(lèi)似于內(nèi)蒙呼和浩特新機(jī)場(chǎng)項(xiàng)目這樣的專項(xiàng)債，作為 PPP 項(xiàng)目的資本金相對(duì)“性價(jià)比”更高一些，但是需要突破 PPP 的一些管理文件的現(xiàn)行口徑。三是如果專項(xiàng)債用作 PPP 項(xiàng)目的資本金，關(guān)于使用者付費(fèi)不低于項(xiàng)目收入的

10 要不要計(jì)算還專項(xiàng)債本息的這一部分？政府投入的這部

分專項(xiàng)債在財(cái)承當(dāng)中如何去計(jì)算？因?yàn)閷ｍ?xiàng)債的償還是用 的項(xiàng)目的收入現(xiàn)金流，還應(yīng)不應(yīng)該算是政府的支出責(zé)任？四是如果PPP 項(xiàng)目在后期執(zhí)行中發(fā)生了變更，由誰(shuí)來(lái)執(zhí)行相關(guān)專項(xiàng)債披露文件的變更公告及通知債權(quán)人的工作？

建議：如果要把專項(xiàng)債和 PPP 有效地結(jié)合起來(lái)，須明確： 一是專項(xiàng)債資金的性質(zhì)究竟如何認(rèn)定？如果用作資本金，究竟屬于“權(quán)益型投入”還是特種“債務(wù)性資金”，還是國(guó)發(fā)26 號(hào)文里的可以用作不超過(guò) 50資本金的“股權(quán)性、權(quán)益型金融工具”？進(jìn)而明確相關(guān)的資金管理、會(huì)計(jì)處理、財(cái)承的計(jì)算方式等操作路徑。二是統(tǒng)一監(jiān)管，目前 PPP 的監(jiān)管層級(jí)多于專項(xiàng)債，如果二者結(jié)合，必須省級(jí)財(cái)政部分發(fā)揮更大的

 

作用。三是把PPP 和專項(xiàng)債的投融資結(jié)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)盡可能統(tǒng)一應(yīng)該是有益的，使得地方政府對(duì)于項(xiàng)目的前期策劃后期有運(yùn)用不同工具的可能，而盡可能減少“監(jiān)管套利”。

鄭敬波（咨詢類(lèi) 北京金準(zhǔn)咨詢有限責(zé)任公司）：專項(xiàng)

債+PPP 在現(xiàn)政策框架下是很難的。有多少項(xiàng)目現(xiàn)金流能支持專項(xiàng)債的“自平衡”，在此基礎(chǔ)上還能實(shí)施 PPP？專項(xiàng)債對(duì)應(yīng)的收入優(yōu)先上繳國(guó)庫(kù)用于歸還專項(xiàng)債后，項(xiàng)目還有多少收入能做 PPP？社會(huì)資本和金融機(jī)構(gòu)在評(píng)估項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，現(xiàn)金流優(yōu)先級(jí)的影響毫無(wú)疑問(wèn)會(huì)首先考慮。目前，存在可能專項(xiàng) 債+PPP 探討的有安置房和配套公共設(shè)施的項(xiàng)目、片區(qū)開(kāi)發(fā)性項(xiàng)目等。安置房沒(méi)有運(yùn)營(yíng)，但有現(xiàn)金流可專項(xiàng)債，公共設(shè)施需運(yùn)營(yíng)和維護(hù)可 PPP。片區(qū)中的土地開(kāi)發(fā)可專項(xiàng)債，片區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施和公共服務(wù)設(shè)施及服務(wù)可 PPP。

林正剛（財(cái)務(wù)類(lèi) 中至遠(yuǎn)（北京）資本管理有限公司 ）：

依據(jù)專項(xiàng)債政策，專項(xiàng)債屬于預(yù)算內(nèi)的政府資金，專項(xiàng)債是優(yōu)先級(jí)，用基金收入及專項(xiàng)收入優(yōu)先償還，而市場(chǎng)化融資作為劣后方，在償還完專項(xiàng)債后才可以用剩余專項(xiàng)收入償還， 與 PPP 及市場(chǎng)化融資存在一定的沖突。