華源證券近日發布生態環境部全國碳市場擴容文件點評：水泥鋼鐵電解鋁納入碳市場 考核范圍大幅擴容。 

 

 以下為研究報告摘要：

 

事件：生態環境部9月9日對外公布《全國碳排放權交易市場覆蓋水泥、鋼鐵、電解鋁行業工作方案（征求意見稿）》（以下簡稱《方案》），向社會公開征求意見。

 

碳市場首次正式擴容，納入水泥鋼鐵電解鋁。我國全國性碳市場于2021年7月上線交易，最終覆蓋發電、石化、化工、建材、鋼鐵、有色金屬、造紙和國內民用航空等八大行業，但是啟動初期僅納入了發電行業，目前已經順利完成兩個履約周期（2019-2020年度，2021-2022年度）。2024年7月，生態環境部部長黃潤秋在中國碳市場大會上表示，碳市場運行總體平穩有序，將加快推進全國碳市場各項建設工作，穩步擴大行業覆蓋范圍，盡快將鋼鐵、水泥、鋁冶煉等重點排放行業納入全國碳排放權交易市場。此次征求意見稿明確將鋼鐵、水泥、電解鋁納入全國碳排放權交易市場覆蓋范圍，標志著碳市場正式擴容。

 

按照循序漸進原則，預計初期以框架性摸索為主。根據政策文件，碳市場擴容分為啟動實施階段和深化完善階段，對于啟動實施階段（2024-2026年），以夯實碳排放管理基礎、推動企業熟悉市場規則為主要目標，培育市場主體，完善市場監管，提升各類主體參與能力和管理水平。2024年作為水泥、鋼鐵、電解鋁行業首個管控年度，2025年底前完成首次履約工作。采用碳排放強度控制的思路實施配額免費分配，企業所獲得的配額數量與產品產量（產出）掛鉤，不設置配額總量上限，將企業配額盈缺率控制在較小范圍內。

 

由此可以理解，碳市場初期對鋼鐵、水泥、電解鋁，更多是讓管控企業熟悉市場規則。同時，文件強調采用碳排放強度控制的思路，而非總量控制，因此短期內對企業減碳的約束力度有限。對深化完善階段（2027年之后），文件提出要求政策法規體系更加完善，監督管理機制更加健全，各方參與市場能力全面提升；碳排放數據質量全面改善，數據準確性、完整性全面加強；配額分配方法更為科學精準，建立預期明確、公開透明的配額逐步適度收緊機制。

 

從文本可以看出，我國當前碳市場更傾向于“碳排放強度”控制，而非“碳排放總量”控制，更利好效率較高的火電機組。早在2024年7月2日，生態環境部發布關于公開征求《2023、2024年度全國碳排放權交易發電行業配額總量和分配方案（征求意見稿）》，實施范圍為2023、2024年度全國碳排放權市場發電行業配額管理的重點排放單位。該文件提出2023、2024年度發電、供熱基準值是在2023年度平衡值的基礎上，綜合考慮經濟社會發展、產業結構調整、行業發展階段、排放強度變化、市場調節需要等因素，結合各類鼓勵導向以及近四年納入全國碳排放權交易市場火電機組的碳排放強度年度變化率，按照行業總體盈虧平衡、略有缺口的原則綜合確定。可以看出，7月發電行業的碳排放權管理思路與此次文件精神高度一致，配額方案采用“基于強度的配額分配思路”，不要求企業排放量的絕對值降低，而是聚焦于單位產品的碳排放強度。從原理上看，碳排放總量控制更利好非化石能源（主要是新能源），有助于驅動全社會用電需求向非化石能源轉型。但是碳排放強度控制更利好效率高、度電排放低的煤電機組，對新能源的利好相對間接（通過提高煤電機組整體成本實現）。

 

但是整體來看，我們認為此次文件仍然是碳市場建設的重要一步，期待綠電環境價值的進一步釋放。從估值的角度看，我們認為綠電估值回落的根本原因是未來收益率的不確定性導致股權風險溢價擴張，必要收益率增加。IRR與必要收益率的差值收縮幅度，顯著大于IRR自身的變化。因此，我們認為未來綠電估值修復的動力，或許不在IRR絕對值的提升，而是在多重政策落地下，IRR的確定性增強，降低風險溢價。7月以來我國關于碳市場、可再生能源消納責任權重、綠電綠證交易等政策密集出臺，有望改變綠電的風險偏好，未來看點包括廣西等地政府授權差價合約落實情況、內蒙古等省份高耗能企業強制消納綠證政策落地節奏以及全國碳市場進展等。重點推薦港股低估值龍源電力、大唐新能源、中廣核新能源、中國電力，建議關注新天綠色能源。重點推薦A股新能源運營商三峽能源，建議關注金開新能、新天綠能、嘉澤新能。

 

風險提示：碳市場建設進度低于預期，綠電裝機擴張導致利用小時數下滑。（華源證券 查浩,劉曉寧,鄒佩軒,鄧思平）