目前試點地區水泥企業碳配額相對寬松，購碳成本較低；以塔牌集團為例，公司凈購買碳配額金額占水泥熟料業務總成本0.11%，對應單噸水泥成本僅0.3元；但從歐洲市場的經驗來看，碳交易市場對水泥企業的成本沖擊將逐步凸顯。

 

    　　若水泥行業2024 年納入碳市場，我們測算：在碳配額寬松/中性/嚴格的基準假設下，水泥行業碳配額缺口情況分別為：無影響/0.34~0.92 億/1.50~2.07 億噸，單噸熟料碳成本增量為：無影響/3.04~8.11/13.28~18.36 元，考慮全年水泥行業利潤降幅較大，中性情境下行業整體利潤或將削減超15%。

 

    　　從企業角度看，我們認為碳交易市場的成本沖擊對于各企業而言是具非對稱性的特點，因此行業成本曲線或將重塑：1）碳減排差異將通過碳價的形式轉化為企業間的成本差異。如2022 年華新水泥相對山水水泥的碳排優勢在當前碳價下僅對應3.2 元噸熟料成本優勢，而在歐洲碳價下成本差異將擴大到24.0元。2）龍頭企業具有資金優勢以及減碳費用攤薄能力。以華新水泥武穴工廠為例，其2021-2025 年/2026-2030 年年均噸熟料投資額分別為5.45/15.15 元，目前行業虧損面擴大，小企業或難以承擔同等技術改造成本，且龍頭企業具有較強的減碳成本攤薄能力，成本差距將進一步擴大。我們判斷納入碳市場有望推動水泥行業集中度持續提升，供給格局在小企業逐步出清及行業并購成本逐步降低的情況下將得以持續優化。

 

    　　投資建議：碳交易市場有望重塑水泥行業成本曲線，建議關注減排技術領先、資金雄厚的相關標的：華新水泥、海螺水泥、上峰水泥；當前水泥行業技改仍有較大空間，減碳技術發展前景廣闊。建議關注水泥工程龍頭：中材國際。

 

    　　風險提示：碳交易市場推進不及預期、碳配額碳交易價格波動、數據測算存在誤差。