報告要點 本+文+內/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網-tan pai fang . com

　　二季度全球能源緊缺部分緩解，但結構分化加劇：石油二季度OPEC+和美國謹慎增產，而制裁造成俄羅斯供應缺口，供需延續偏緊格局，油價近強遠弱。國內保供發力，需求近弱遠強，國內仍是全球煤價洼地；海外煤炭供應受地緣局勢擾動，價格或偏強。天然氣供應擾動猶存，但需求淡季主導價格回落。

　　摘要

　　雙碳政策：穩增長背景下，雙碳工作將在頂層設計的引領下全面回歸穩健有序，雙碳與能耗雙控將進一步加強統籌協調，為穩增長提供相對寬松的空間。主要體現在以下三個方面：1）傳統能源方面，強調能源安全，煤炭“壓艙石”地位得以強化，國內油氣資源勘探投資將提速；2）新能源將加速發力，國家能源大基地建設或成為逆周期調節的重要抓手；3）能耗雙控強度目標將在“十四五”期間統籌考核，制度優化明顯，對經濟運行約束有所放松。

　　原油：1）供應：OPEC+雖剩余產能充足，但存在顯著的結構性差異，且增產意愿相對偏低，疊加制裁造成俄羅斯供應缺口，預計OPEC+保持謹慎的增產節奏。美國頁巖油企業資本開支回升，但新增鉆機增長仍然緩慢，預計美國產量增長更多集中在下半年。2）需求：二季度汽油旺季與航煤復蘇加快，需求仍有增長空間，警惕短期疫情擾動和中長期經濟增長放緩及高油價的負反饋作用。3）展望：短期，供需偏緊格局延續，油價高位震蕩偏強，但前高壓力猶存。中期，OPEC+與美國逐步增產，若各國釋放SPR兌現或伊朗供應回歸，供需平衡將從偏緊過渡至寬松，但由于供給彈性偏低，價格重心回落空間或有限。

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　　動力煤：1）近月，保供延續下產量維持高位，煤炭供應維持寬松，而采暖季結束，需求進入傳統淡季，供需邊際走弱，近月煤價承壓。2）遠月，核心關注消費強度，僅靠供應的壓力很難實現價格的平穩，因此在終端補庫來臨前，市場可能會存在預期與現實之間的博弈，呈現新一輪的震蕩波動，若主動補庫的節奏不及預期，需求強度仍將支撐遠月煤價。

　　天然氣：1）歐洲將逐步擺脫能源領域對俄羅斯的依賴，預計對俄羅斯天然氣進口將下滑，本土產量、其余地區管道氣和LNG進口量將上升，歐洲天然氣供應格局走向多元化。需求淡季來臨，疊加歐洲能源消費結構轉變，預計歐洲天然氣需求將走弱，關注可再生能源發電量不穩定的擾動。供應穩中有升但需求季節性走弱，若地緣沖突得以緩解，歐洲氣價將回落。但考慮迫切的補庫需求及被抬升的進口成本，供應彈性偏低，價格波動或加劇。2）美國天然氣自給自足，本土供應穩定且充足，進入消費淡季后，氣價有望季節性回落。出口溢價高企，美國LNG出口或將保持強勢。 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　LPG：1）供應：短期煉廠開工低位，中期中東增產及美國消費季節性走弱，國際液化氣市場供應走強。2）需求：民用氣需求隨氣溫回升走弱，PDH利潤低位影響開工及新增裝置投產，然疫情好轉出行恢復碳四需求或回升。二季度基本面預期偏松，然原油維持高位震蕩形成成本支撐，短期震蕩為主，中期價格或小幅下行。

　　風險因素：地緣政治、經濟衰退、國內外能源政策 本`文@內-容-來-自；中^國_碳0排0放^交-易=網 ta n pa i fa ng . co m

　　正文

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　　一、雙碳與能耗雙控：雙碳政策穩步推進，能耗雙控適度放松

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　　2022年經濟工作會議明確了今年經濟工作穩字當頭、穩中求進，政策發力適當靠前的總基調。這是綜合國內外形勢所做出的重要研判。2022年將迎來黨的二十大，當前全球經濟復蘇動力不足，大宗商品價格高企，國內經濟面臨著需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力，穩定國內經濟成為今年經濟工作的首要任務。經濟會議后各部委的工作部署均圍繞“穩字當頭、穩中求進”的總體要求逐一落實，后文我們結合穩增長背景下的雙碳政策詳細介紹。 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　（一）經濟下行壓力加大，穩增長優先級上移

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　　2021年下半年，隨著全球經濟動能趨弱，國內需求收縮，疊加2020年下半年高基數因素，經濟增速持續放緩。2021年四個季度的GDP同比增速依次為18.3%、7.9%、4.9%、4%，呈現逐步向下態勢，尤其是三、四季度，同比增速已低于疫情前單季6%的增長水平。分產業看，四季度，一、二、三產業增速分別同增6.4%、2.5%、4.0%，連續三個季度出現下滑，其中二、三產業下滑較為明顯，顯著低于疫前水平。 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　小微企業經營持續承壓，就業壓力加劇。從經濟景氣度來看，2021年Q2以來，無論是制造業PMI還是非制造業PMI開始持續回落，2021年9月制造業PMI再度回落至榮枯線以下，而后兩個季度，一直徘徊在榮枯線附近。分企業類型看，小企業景氣度下滑較為顯著，2022年2月，小型企業PMI降至45，表明小微企業經營狀況持續惡化。就業壓力不斷加劇，2022年2月全國城鎮調查失業率5.5%，環比上升0.2%。 本`文-內.容.來.自：中`國^碳`排*放*交^易^網 ta np ai fan g.com

　　

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　　政府工作報告制定5.5%經濟增長目標，穩增長穩就業成為首要目標。今年政府工作報告明確指出，經濟增速預期目標的設定，主要考慮穩就業保民生防風險的需要。由于去年經濟增長高基數原因，今年實現5.5%的中高增速增長，難度不言而喻。因此，政策層面不但要突出積極穩健主動作為，而且還圍繞穩增長的首要目標進行了統籌安排和協調。這主要體現在，報告對“雙碳”與能耗“雙控”工作進行了優化。報告明確：“有序推動碳達峰碳中和的工作…確保能源供應，立足資源稟賦，堅持先立后破、通盤謀劃…”；“推動能耗‘雙控’向碳排放總量和強度‘雙控’轉變”；“能耗‘雙控’目標在‘十四五’規劃期內統籌考核，并留有適當彈性…”。上述優化舉措為穩增長目標的實現提供了相對寬松的政策空間，減少對經濟的擾動。

　　（二）建章立制先立后破，雙碳從無序走向有序 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om

　　“先立后破”一錘定音，強調雙碳工作要建章立制，有章可循，自此雙碳工作開始從無序走向有序。2021年被認為是“雙碳”元年，戰略提出伊始，由于缺乏充分的認知，部分地區和行業制定了過于激進、不切實際的目標，導致行業產能受到過度壓制，造成能源與工業品價格高企，對經濟平穩增長產生擾動。2021年8月政治局會議明確提出糾偏“運動式”減碳，先立后破。9月后， “1+N”政策體系中的“1”即頂層設計方案《中共中央國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》和《2030年前碳達峰行動方案》先后出臺，而后由各部委、各地方和各行業依據頂層設計方案制定的具體行動方案陸續推出。

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　　政治局集體學習再次定調雙碳的工作遵循。習近平總書記在中央政治局第36次集體學習時強調，要正確持續處理好“發展與減排”、“整體與局部”、“長遠目標與短期目標”、“政府與市場”的四對關系。其中明確指出，減排不是減生產力，在降碳的同時要確保能源安全、產業鏈安全與糧食安全。一方面，在頂層設計的指引下，雙碳工作將全面回歸穩健有序；另一方面，穩增長壓力已然上升為今年工作的首要目標，對照上述四對關系可知，“發展”和“短期目標”在今年的重要性愈發凸顯。相應地，“減排”與“長期目標”要適度予以協調，為穩增長提供相對寬松的空間。 本文`內-容-來-自；中_國_碳_交^易=網 tan pa i fa ng . c om

　　（三）新舊能源合力“保駕”穩增長

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　　1）保障傳統能源供應 本%文$內-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網^t an pa i fang . c om

　　保能源供應、穩能源價格重要性持續凸顯。能源作為工業糧食，是經濟運轉的基石，具有很強的“短板效應”，能源緊缺將導致經濟萎縮，甚至衰退。一般情況，傳統化石能源由于碳排放高，且會隨著經濟增長而增加碳排放量，降低傳統能源消費會作為減碳的首選措施。然而，去年三季度煤炭短缺問題導致部分地區不得不拉閘限電，擾亂了部分行業和企業的正常生產經營秩序。10月煤炭保供啟動，徹底扭轉了能源短缺問題。進入2022年以來，地緣沖突不斷升級，擾動全球能源、工業原料供應，大宗商品價格不斷攀升，加劇了經濟穩增長的壓力。

　　煤炭是我國保障能源供應的主要抓手。富煤是我國能源稟賦的基本國情，煤炭的自給率常年保持在95%左右，具有較高的獨立自主性。煤炭在我國一次能源消費中占有絕對主導地位（占57%），而煤電依然是第一大電力來源，在保障能源供應與能源安全方面，起到了能源“穩定器”、“壓艙石”的作用。盡管長期來看，控制煤炭消費依然是碳達峰碳中和的必由之路，但在短期能源緊張，且新能源尚未占據主導地位的背景下，保障煤炭充足供應依然是經濟穩步發展的重要基石?；谏鲜龇治觯覀冋J為煤炭價格大幅上漲的空間有限，出現類似去年高煤價情況的概率極低。

　　

　　我國油氣資源并不豐富，對外依存度較高。我國原油和天然氣的對外依存度分別為72%和45%，受海外供應擾動較大。從去年的歐洲能源危機，到地緣沖突下國際油氣市場的動蕩不安，無不折射出當前能源安全風險的陡然上升。今年政治局年度經濟工作會議亦再次重提能源安全。近年來，受全球經濟動能不足，以及綠色革命的加速推進，全球油氣勘探開發的資本支出出現明顯下滑。我們在此前的報告《碳中和下全球油氣行業上游資本開支發展趨勢及其對供應的影響分析》中指出，受前期上游資本開支不足的影響，中期油氣供應或將出現偏緊的情況，這種格局預計將延續至2025年。 本*文@內-容-來-自；中_國_碳^排-放*交-易^網 t an pa i fa ng . c om

　　國內油氣資源勘探開發將提速。鑒于能源安全風險上升，油氣資源中短期可能偏緊的大背景，政治局會議明確指出，“加快油氣等資源先進開采技術應用”。在政治局第36次集體學習時，習近平總書記再次指出：“要夯實國內能源生產基礎…保證原油、天然氣產能穩定增長，加強煤油氣儲備能力建設…”，我們認為在今年穩增長的背景下，國內油氣資源的相關投資有望大幅增加。 本+文`內/容/來/自:中-國-碳-排-放-網-tan pai fang . com

　　

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　　2）加速新能源投資建設 本`文@內-容-來-自；中^國_碳0排0放^交-易=網 ta n pa i fa ng . co m

　　國家能源大基地建設成為拉動投資的重要把手。短期看，國內經濟下行，亟需逆周期調節政策主動作為、拉動經濟增長。政府工作報告明確要積極擴大有效投資，推進大型風光電基地及配套調節性電源規劃建設。長期來看，“雙碳”目標的實現需要在可再生能源領域持續投入，據測算，每年大約需要2-3萬億資本投入，在基建、房地產領域有效投資需求逐漸降低的情況下，我們認為在未來較長一段時期，新能源相關領域的投資將成為逆周期調節的重要方向。 本+文`內/容/來/自:中-國-碳-排-放-網-tan pai fang . com

　　

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　　（四）能耗雙控制度優化，能耗約束適度放松

　　今年能耗雙控不會成為擾動生產的約束性因素。在2022年度大宗商品策略報告中，我們就曾明確指出：今年的能耗雙控壓力將會明顯下降。首先，2021年三、四季度以來，需求過熱開始轉向需求不足，經濟增速逐漸下滑，經濟下行內生決定了能耗雙控壓力將有所緩解；其次，去年9月，發改委《完善能源消費強度和總量雙控制度方案》已明確表示要合理設置能耗雙控指標，優化能耗雙控制度。目前來看，能耗雙控制度明顯優化。今年政府工作報告提出，能耗強度目標將在“十四五”規劃期內統籌考核，并留有適當彈性，新增可再生能源和原料用能不納入能源消費總量控制。優化后的能耗雙控制度彈性更大，充分考慮了經濟短期波動因素。最后，今年穩增長是首要目標，地緣局勢升級導致近期全球大宗商品價格飆升，對實現穩增長目標帶來外部壓力，也進一步強化了初級產品保供穩價的重要性。在穩增長背景下，鋼鐵、有色、化工等相關的高耗能行業今年將不會受到能耗雙控的明顯約束。

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　　二、原油：地緣沖突加劇供需緊張格局，油價近強遠弱 內.容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網 t a np ai f an g.com

　　2022年一季度，偏緊的基本面疊加地緣沖突擾動推動油價一路上漲，油價最高沖高至140美元/桶；而后風險因素有所改善，油價回落至100美元/桶。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　低庫存短期內為油價托底。2021年全球原油整體呈去庫態勢，截至2021年11月，OECD工業石油庫存水平為2014年以來最低，美國商業原油庫存則處于2018年10月以來最低水平，且累庫幅度遠低于季節性。同時，全球各地的成品油庫存均處于歷史低位，價格供給彈性偏低。從庫存看估值的角度，90美元/桶附近的油價有基本面的支撐。 內.容.來.自：中`國*碳-排*放*交*易^網 t a npai fa ng.com

　　

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　　（一）供應：地緣沖突擾動加大，二季度OPEC+和美國維持謹慎增產 本文`內-容-來-自；中_國_碳_交^易=網 tan pa i fa ng . c om

　　1）地緣政治沖突導致俄羅斯出口量下滑

　　俄羅斯在全球原油供應格局中扮演重要角色。俄羅斯是全球第二大原油生產國，產量占全球供應約11%，2022年1月俄羅斯原油產量超過1100萬桶/日，已接近疫情前水平。俄羅斯原油出口量為450-500萬桶/日，占全球出口35%，主要出口至歐洲與亞洲，其中160萬桶/日出口至中國，50-100萬桶/日通過管道出口至歐洲，剩余200至250萬桶/日通過船運出口至歐洲及世界其他地區。俄羅斯成品油出口量約為300萬桶/日，其中超過40%出口至歐洲。從整體油品出口結構來看，45%的原油與成品油出口至歐洲，合計數量約為350-400萬桶/日。

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　　對俄制裁影響俄羅斯原油出口。3月8日，美國總統拜登正式簽署對俄羅斯的能源進口禁令，其中包括俄羅斯原油，英國亦表示將在年底前停止俄羅斯石油進口。目前，俄羅斯出產的烏拉爾原油較布倫特貼水幅度已超過-30美元/桶，創歷史新低，大幅折價反映了俄羅斯原油難以出售。同時，出于規避風險的考慮，船東前往俄羅斯裝卸貨的意愿下降，波羅的海地區運費飆升。其中，俄羅斯至歐洲的Aframax油輪運價表現最為強勢，Aframax 的6個月租金從2月25日的1.3萬美元/天，3月4日翻倍達到2.6萬美元/天。

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　　極端情況下俄羅斯或有200-300萬桶/日的供應缺口。俄羅斯向中國出口的油品基本不受影響，印度也表示今年或將進口1500萬桶俄羅斯石油，從運力角度，或有20-50萬桶/日的出口量可調撥至亞洲地區。歐洲原油進口中俄羅斯占比接近30%，其中波蘭、土耳其原油進口中俄羅斯占比超過40%，荷蘭原油進口中俄羅斯占比35%，意大利、法國、德國原油進口中俄羅斯占比均超過20%；如果后期這些國家進口減少，則影響相對較大。俄羅斯向美國、英國出口的石油數量較少，影響有限。從俄羅斯對歐洲石油出口的運量和運力看，極端情況下，俄羅斯受影響的出口量或為200-300萬桶/日。 禸*嫆唻@洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

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　　2）預計OPEC+將維持穩健的增產節奏 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　OPEC+堅決執行減產。本輪減產中，OPEC+平均減產執行率高達114%，遠好于2017-2018年時期的減產執行率，其中OPEC成員國平均減產執行率121%，非OPEC成員國平均減產執行率101%。作為OPEC組織的核心，此次中東成員國執行減產協議較為堅決。沙特作為OPEC中話語權最大的國家，其減產執行率最高時超過150%，平均減產執行率117%；阿聯酋與科威特大多數時間都能實現足額減產，伊拉克生產意愿較強，多數時間里未能完成其減產要求，但近期伊拉克減產執行率有大幅上升。

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　　OPEC+剩余產能充足，但分布不均勻，能否快速增產取決于核心中東國家。排除未參與減產的伊朗、利比亞、委內瑞拉及墨西哥后，OPEC+國家的剩余產能為456萬桶/日，其中OPEC成員國的剩余產能為419萬桶/日，而非OPEC成員國的剩余產能僅為37萬桶/日。按國家來看，沙特、阿聯酋和伊拉克三個核心國家占比高達81%，其余各國的合計剩余產能只有87萬桶/日，僅能滿足兩個月的增產量。因此，中東三國決定了OPEC+能否兌現增產。

　　

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　　OPEC增產依賴鉆井數的擴張，產量快速上升的空間有限。本次疫情減產導致OPEC活躍鉆機數腰斬，而2017-2018年和2019年的兩輪減產并未出現此種狀況。目前OPEC活躍鉆機數已從疫情期間的低谷回升，但絕對數量僅為疫情前的三分之二左右。當前OPEC單位鉆井產量位于近10年的最高水平，主要因活躍鉆機數有限，造成每一口井承擔的生產任務較高。2021年起OPEC單位鉆井產量逐步下滑，2022年1月OPEC單位鉆井產量為96.7千桶/日/個，平均每月下降不足1%，繼續提高單井產量存在困難。因此，后期產量增長將依賴于鉆機數量的增長。 內/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網-tan p a i fang . com

　　

　　核心國家超預期增產可能性較低。歷史上沙特僅有十個月的產量突破1050萬桶/日，產量最多連續五個月高于1050萬桶/日，且多數位于1050萬桶/日至1060萬桶/日的區間內，若無外部因素刺激，預計平均每月滾動增產7-10萬桶/日。早在2021年7月，阿聯酋便表達了希望增產的態度，在過去半年里亦基本做到足額增產，但產量的最大環比增幅僅為5.2萬桶/日，月度平均環比增幅為3.4萬桶/日，略高于其3萬桶/日的配額增幅。因此，在OPEC并未對增產目標作出修改的前提下，預計阿聯酋仍將保持目前的增產節奏，平均月度滾動增幅不超過5萬桶/日。伊拉克剩余產能有限，僅為57萬桶/日，假設其全力增產，平均分攤至2022年3月至9月的七個月當中，則每月增產約8萬桶/日，大幅超額增產空間有限。 夲呅內傛萊源亍：ф啯碳*排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

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　　OPEC挺價意愿或偏強。我們用每月原油產量乘以當月平均油價后，粗略得到OPEC月度原油毛收入，該計算方式并不準確，但具備一定參考價值。從2015年1月至疫情爆發前的2020年2月，OPEC月均毛收入約為18.26億美元。疫情爆發后，石油需求驟降，油價跳水，OPEC毛收入大幅下降，直至2021年6月才重新回到18.26億。我們抽象地將每月毛收入高于18.26億的部分定義為“盈利”，低于部分定義為“虧損”。2021年6月至今累計毛收入的“盈利”僅為其疫情期間累計“虧損”的四分之一。在后期全球供需平衡逐步走弱的背景下，OPEC挺價保收入的意愿或較為強烈。 本`文內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a npai fan g.com

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　　本輪減產中美國市場份額整體下滑，提升OPEC+邊際定價能力。本輪減產前，剔除俄羅斯與沙特價格戰時期，OPEC和俄羅斯的合計市場份額為47.25%，而當前超過48%；美國市場份額減產前為15.5%，最低跌至13.2%，當前回升至14.5%左右。減產中美國市場份額下滑，顯著增強OPEC+邊際定價權，因此當前OPEC+最優增產策略更多取決于全球原油需求的恢復速度；若后期美國市場份額快速回升，則OPEC+重心或逐步轉向與美國的市場份額博弈。

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　　整體來看，OPEC+雖剩余產能充足，但存在顯著的結構性差異，且增產意愿相對偏低，預計OPEC+保持謹慎的增產節奏。

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　　3）資本開支回升，美國產量增長或集中在下半年

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　　當前新增鉆井提速尚不明顯，美國產量難以快速增長。當前美國原油產量距疫情前高位仍有近140萬桶/日的上升空間。美國鉆機數與原油產量同比增速高度相關，鉆機數增長大約領先原油產量增長六至八周。截至2022年1月美國新增鉆機710個，仍低于疫情前水平300個；完井數901個，低于疫情前水平110個；開鉆未完鉆井4466個，仍在下降，但環比降幅持續放緩。2022年以來美國活躍鉆機周度平均環比增速為1.22%，高于2021年四季度的0.09%，增速有所加快；但按當前增速，仍至少需要10-12個月新增鉆機數才可回升至疫情前水平，以當前的資本開支以及新增鉆機水平推測，二季度美國產量回升仍然緩慢。

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　　資本開支回升，下半年美國產量或可超預期。2021年頁巖油企業的資本開支增長44.6%至496億美元，仍低于疫情前水平約23.8%。資本開支的增長是推動新增鉆機增長的核心，一般而言，資本開支需要6-12個月可兌現成為產量，因此，2022年下半年美國增產或可加速。若美國頁巖油增產速度加快，OPEC+可能同樣以增產回應，下半年原油供應過剩的格局或被進一步放大。

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　　EIA預計，二季度美國原油產量將同比增加近60萬桶/日，環比增長30萬桶/日；三季度美國原油產量同比增幅將超過100萬桶/日，環比增長25萬桶/日；四季度美國原油產量同比增幅回落至86萬桶/日，環比增長33萬桶/日。 本+文+內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　4）伊朗產能回歸是最大的利空因素

　　伊朗產量回歸一定程度上可緩解供應壓力。近期伊核協議談判一波三折，對市場擾動加大。如果伊朗產量回歸，短期沖擊主要來自4500-5000萬桶可立即投入市場的浮倉庫存，參考上一輪制裁結束后的恢復情況，預計5-6個月內浮倉庫存可流入市場，供應增量或為25-30萬桶/日。中期主要關注產量恢復的時間節奏，伊朗有超過130萬桶/日的剩余產能，參考2015年伊核協議達成情況，談判完成后6個月內產量或可回歸至350-380萬桶/日的正常水平，增量約為100-130萬桶/日。

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　　（二）需求：復蘇趨勢未變，需警惕負面因素影響 內.容.來.自：中`國*碳-排*放*交*易^網 t a npai fa ng.com

　　1）當前煉廠和終端需求表現依然偏強

　　煉廠檢修量偏低且綜合利潤偏高。年初至今，全球煉廠檢修量一直維持低位，目前全球煉廠檢修量僅為300萬桶/日左右，較往年同期水平低近300萬桶/日，檢修量遠低于季節性。高利潤是促使煉廠保持高開工率的最主要原因，而作為前瞻性指標，目前美國煉廠的綜合加工利潤仍遠高于往年同期。在高利潤支撐下，短期內預計煉廠檢修量將繼續保持低位，煉廠對原油的需求有支撐。

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　　汽油與航煤需求持續向好，柴油需求穩中略有回落。全球疫情影響邊際減弱，各國防疫措施逐步放松，居民日常出行活動持續回升。全球蘋果出行指數已從一月初的低谷反彈，兩個月內增長近25%，目前已遠超疫情前水平，谷歌出行指數亦指出居民前往辦公室的次數不斷上升。同時，冬季即將結束，天氣回暖后汽油消費將進入傳統旺季，預計汽油需求將進一步復蘇。隨著各國逐步放開出行管制，航煤復蘇將于二季度加速。根據彭博預測，二、三季度全球航煤需求或將較一季度增加150-200萬桶/日。而隨著天氣回暖，取暖需求下滑，但當前歐美經濟韌性猶存，制造業對柴油需求有所支撐。 本文+內-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網 t a n pa ifa ng .c om

　　

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　　2）需警惕一系列負面因素的潛在影響 本*文`內/容/來/自:中-國-碳^排-放“交|易^網-tan pai fang . c o m

　　亞洲疫情狀況或將成為新的變量。進入3月后，深圳、上海、吉林等地先后爆發較大規模的新冠肺炎疫情本土傳播現象，各地管控措施升級，對國內汽油與航煤的需求沖擊較大。與此同時，韓國等亞洲國家亦爆發了新一輪疫情，從蘋果出行指數來看，亞洲的出行指數偏弱運行，對全球石油需求造成拖累。 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　煉廠檢修量或將季節性回升。二季度為煉廠的檢修量傳統高峰期。盡管目前煉廠綜合利潤仍偏高，但中期來看，煉廠檢修量仍將季節性回升，煉廠端需求存在逐步走弱的可能性。

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　　地緣沖突或將引起連鎖反應。近期地緣局勢有所緩和，油價亦出現大幅回調，但目前俄烏問題仍無明確解決方案，而近期伊核協議的談判亦一波三折，沙特與胡塞武裝的沖突再次激化，地緣政治風險仍然存在。歐美各國與俄羅斯互相設置飛行禁令，若地緣局勢長期維持現狀，國際航空運輸將受到一定影響，航煤復蘇的節奏或將放緩。在地緣局勢惡化后，油價連續大漲，成品油價格的漲幅更是大于原油，高油價對終端消費的抑制壓力增加。若地緣沖突無法在短期內解決，參考前兩次石油危機，不排除引發全球石油需求大幅下滑以及經濟全面衰退的可能性。隨著大宗商品價格一再上漲，西方經濟體通脹率連創新高，收緊貨幣以控制通脹迫在眉睫。美聯儲決議加息，歐洲央行后期亦有加息可能，流動性收縮壓制大宗商品金融屬性，對油價帶來一定下行壓力。

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　　（三）展望：地緣沖突加劇供需緊張格局，油價近強遠弱 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　整體來看，二季度供應端仍將主導原油價格，地緣政治擾動仍然存在，俄羅斯、伊朗等國供應存在較大不確定性，需求在二季度仍有增長空間，短期內供需繼續偏緊，疊加低位庫存的影響，油價有望保持高位震蕩偏強，但前高壓力猶存；警惕疫情對部分地區出行的擾動。中期來看，美國以及OPEC+逐步增產，若各國能堅決釋放SPR或伊朗產能得以回歸，供需狀況將過渡至供大于求，但由于供給彈性偏低，預計價格重心回落空間有限；警惕高油價的負反饋作用。除供需因素外，還需關注宏觀風險沖擊，美聯儲三月加息如期而至，且整體貨幣政策偏鷹；通脹居高不下，預計西方經濟體將逐步收緊貨幣政策，流動性受限壓制大宗商品金融屬性。

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　　三、動力煤：需求季節性回落，遠期仍存支撐

　　回顧春節前后，強勁的保供政策推動生產持續增量，但進口煤的縮減對煤炭供應造成壓力，穩增長的總基調下，制造業能源需求補庫強勁，工業用煤集中釋放，帶來供需節奏錯配。同時，今年一季度，政策對煤價的調控也一直持續，無論是修訂長協價格，限制市場煤價，抑或是供應端的生產保障，市場與政策的博弈在緊平衡的基本面中愈發凸顯，煤價也依此高位震蕩。

　　（一）保供政策延續，供應維持增長 本`文@內/容/來/自:中-國^碳-排-放^*交*易^網-tan pai fang. com

　　1）保供重要且持續，供應增量可期 本+文`內/容/來/自:中-國-碳-排-放-網-tan pai fang . com

　　保供政策在新的一年里仍然重要。當煤炭仍在去產能的長期壓力下，經濟復蘇和出口紅利使得煤炭去年供需缺口擴大，從而經歷了2021年煤炭不平凡的一年。放眼海外，全球能源緊張的格局與日俱增，同時一些能源轉型走在前列的發達國家，在基本面緊缺和地緣政治摩擦的影響中，能源供應瓶頸問題出現，進而影響社會生產和經濟增長，因此“能源的飯碗必須端在自己的手里”目標意義深遠。煤炭作為我國資源稟賦最豐富的能源品種，預期在新能源替代及制造業生產技術變革尚未充分且穩定釋放時，仍是社會能耗的基礎，因此保供持續十分重要。今年能耗雙控政策面臨糾偏，煤炭開采及使用帶來二氧化碳排放量的增加約束或將邊際緩解，確保保供政策的優先發力。

　　保供發力下國內原煤產量大幅增加。據國家統計局數據，2022年1-2月份，全國原煤累計產量68660萬噸，同比2021年大幅增長10.8%，同比增量6900萬噸，主要原因2021年四季度保供政策持續發力，去年12月動力煤日產量已經高達1241萬噸，今年在穩增長目標和出口韌性依舊的條件下，煤炭需求基數高位，保供政策將繼續執行。

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　　國內有效產能有望維持高位。去年執行至今的保供政策主要分為3個部分，即原有產能的穩定生產、永久性核增產能的釋放、保供期臨時產能額度的使用。目前已經將國內煤炭有效產能提升至43億噸左右，環比去年三季度末有效產能增加近3億噸。同時在全球能源緊張的背景下，我國能源自主的必要性增強，3月10日，國家“煤電油氣運”會議中指出，采取綜合措施增加3億噸的有效產能，其中投資技改項目增加1.5億噸，停工停產的煤礦、露天煤礦增加1.5億噸，疊加以上產能再增長目標，預計中長期內煤炭生產供應水平將會維持高位，助推煤炭市場供應持續增加，對市場煤價產生向下壓力。

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　　2）內外價差倒掛，進口預期減量 夲呅內傛萊源亍：ф啯碳*排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　2021年全國煤炭進口量大幅增長。進口煤是煤炭供給的另一重要補充。2021年煤炭保供政策，推動了沿海關口通關放松的力度，使得2021年全國煤炭進口量高達32322萬噸，同比增長6.6%，其中12月單月煤炭進口3095萬噸。同時，歷年11月至第二年1月是傳統的冬天供暖用煤旺季，煤炭進口根據需求季節性的變化也呈現一定全年季節性規律均勻分布的特點，從而使得全年海運煤補充有效穩定，達到保供穩價的作用。

　　進口煤源出現結構性分化，推升高卡煤價格。分國別進口結構變化導致的進口煤源的結構分化，是進口影響供應端的另一方面。由于澳洲煤通關數量的大幅減少，沿海優質動力煤貨源減量明顯，國內在保供下雖然產量增幅顯著，但高卡優質煤的補充仍需要時間，這也是近一年來，非電煤需求下游對優質煤的短期集中需求釋放，帶來從產地到港口煤價上漲的主要原因。

　　全球煤炭供應緊縮下，進口煤預期有所減量。從全球煤炭供需格局看，元旦后印尼煤出口禁令，顯示印尼本國煤炭供應不足，也是全球能源緊缺現狀的縮影。印尼煤出口禁令出臺后，紐卡斯爾煤價大漲，其對標的是澳煤6500K，恰好是印尼最重要的出口國日本、韓國的替代品種，且近日印尼繼續有消息稱4月和8月或將繼續頒布煤炭出口禁令，屆時我國進口量或將繼續受影響。2022年1-2月在印尼煤出口禁令等影響下，我國累計進口煤炭3539萬噸，同比-14%。同時，地緣政治博弈也在持續發酵，俄煤出口擾動頻繁，一些俄煤主要進口國可能將轉港采購印尼煤、澳煤等，加劇全球煤炭資源緊張，疊加國內煤價調控的影響，海內外價差倒掛嚴重，貿易商在利潤驅動下，進口煤預期有所減量。

　　

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　　（二）需求傳統淡季，基數預期高位 內/容/來/自:中-國/碳-排*放^交%易#網-tan p a i fang . com

　　1）穩增長背景下，能耗需求高位 夲呅內傛萊源亍：ф啯碳*排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　2022年以來用電量持續增長。根據國家統計局數據，2022年1-2月份，全社會用電量約1.35萬億千瓦時，同比2021年增長5.8%，增量近880億千瓦時；分項來看，各分項用電均增長，第一產業用電量163億千瓦時，同比增長12.8%；第二產業用電量8413億千瓦時，同比增長3.4%；第三產業用電量2488億千瓦時，同比增長7.2%。

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　　穩增長下能耗基數維持高位。細分來看，1-2月全國工業用電量8257億千瓦時，同比增長3.6%，占全社會用電量的比重為61.3%；四大高耗能行業用電量除化工行業同比增長4.9%外，黑色冶金、有色冶金、非金屬建材等行業用電量均同比為負，有所減量。今年1-2月第二產業用電量主貢獻并不來自于四大高耗能行業和制造業，我們通過分析發現1-2月建筑業、采礦業等非制造業投資大增，所對應的行業用電量同比增長20%，增量近240億千瓦時，與第二產業4%增速帶來300億千瓦時的增量幾乎一致。所以，我們認為2022年在穩增長政策的推進下，雖制造業、工業生產現狀仍未將預期兌現，但是投資帶來的增長已經落實，經濟下滑的預期減弱，政策拖底效應明顯，能耗需求基數預期維持高位。

　　居民用電保持韌性增長。另外，隨著城市化程度與居民生活水平的提高，城鄉居民用電繼續維持快速增長的態勢，1-2月份城鄉居民生活用電量2403億千瓦時，同比增長13.1%，居民用電的季節性因素韌性猶存，尤其是近幾年以來，家用空調的銷量一直保持較高的增速，民用電高需求存在剛需增長。

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　　（三）庫存逐步去化，補庫需求較大

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　　供需緊平衡下庫存逐步去化。當前供需環境仍處于緊平衡，導致終端庫存和社會庫存的逐漸去化。2022年煤炭市場主要矛盾是供需節奏錯配，因此對于各環節的庫存變化，我們按照自上而下的方式進行分析。首先是國內產量在保供延續下增量可期，但受海外資源的緊張和價差倒掛的影響，進口量預期收緊，或導致中轉港口可流通貨物調入量持續緊張，港口庫存已經在二季度來臨前處于歷史地位，后續淡季的港口補庫速度或持續不及預期。 禸嫆@唻洎：狆國湠棑倣茭昜蛧 τāńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　電廠庫存壓力較低。對于電廠庫存，在去年四季度在政策發力下，電廠庫存已經補充至歷史高位，雖1-2月電廠庫存也在旺季中持續去庫，但整體電廠庫存壓力較低，且隨著日耗季節性轉弱，后續也將進入補庫時期。

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　　綜上，在緊平衡的基本面條件下，去年保供的推進，雖今年1-2月旺季去庫，但全社會庫存仍高于安全邊際，目前庫存結構性問題需持續關注，港口庫存在二季度前期的絕對水平和補庫速度是今年旺季前煤價的指示器。 本`文-內.容.來.自：中`國^碳`排*放*交^易^網 ta np ai fan g.com

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　　（四）展望：緊平衡延續，遠月支撐仍存 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om

　　富煤是我國能源稟賦的基本國情，在“能源的飯碗必須端在自己的手里”的政策基調下，預期在新能源替代及制造業生產技術變革尚未充分且穩定釋放時，煤炭將持續發揮其能源“穩定器”、“壓艙石”的作用。在今年穩增長政策和能耗雙控力度減弱的背景中，社會能耗高基數預期仍存，持續保供十分重要。從煤炭需求的季節性看，二季度將面臨需求節奏分化，近月消費預期邊際轉弱，價格也將從目前的高位緩解，遠月若社會庫存補充不及預期，需求強度或仍對煤價形成支撐。

　　四、天然氣：供應擾動猶存而需求季節性轉弱，全球氣價震蕩回落

　　2022年一季度，歐洲氣價伴隨地緣政治沖突的演繹呈現大漲大跌之勢。美國寒潮持續時間較長，美國氣價偏強運行。 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　（一）歐洲：供應格局走向多元但擾動加劇，需求季節性回落 內.容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網 t a np ai f an g.com

　　1）歐洲天然氣市場的穩定仍需仰仗俄羅斯 本*文`內/容/來/自:中-國-碳^排-放“交|易^網-tan pai fang . c o m

　　短期內歐洲難以完全擺脫對俄羅斯的依賴。2020年歐盟27國對天然氣的進口依賴度達到83.5%，而俄羅斯是歐洲天然氣的最大進口來源，雖然2021年俄羅斯對歐洲的出口量有所下滑，但從俄羅斯進口的天然氣仍占歐洲天然氣總進口量的近30%。盡管歐洲當局迫切地希望擺脫能源領域對俄羅斯的依賴，但短期來看，俄羅斯的管道氣供應對于歐洲天然氣市場的穩定仍然至關重要。

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　　俄羅斯對歐供應或將維持相對平穩。盡管地緣局勢在二月末迅速惡化，但俄羅斯對歐洲出口的管道氣數量不降反增。按主要管道來看，北溪一號的輸氣量長期保持平穩；亞馬爾-歐洲管道從2021年底起暫停輸氣，但2022年2月末重新投入運營；烏克蘭通道的輸氣量也于2月末觸底反彈，目前已超越去年同期水平。由于歐洲立志擺脫在能源領域對俄羅斯的依賴，北溪二號的通過遙遙無期，歐洲也不大可能與俄羅斯簽訂新的貿易協定，俄羅斯對歐出口量難有大幅上升。但短期來看，俄歐雙方對于管道氣貿易均有所依賴，歐洲需要俄羅斯的管道氣保障天然氣市場穩定，而俄羅斯需要通過出口能源賺取收入，因此俄歐管道氣貿易量大幅下降的可能性同樣較小，預計將維持現狀，平均輸氣量2-2.5億立方米/日，較2021年下降約15%-35%。 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

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　　2）供應格局走向多元化

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　　LNG進口將繼續上升。2022年以來，TTF在多數時間里維持了對JKM的溢價，地區溢價驅使更多LNG流入歐洲，2022年前兩個月，歐洲主要國家LNG進口量同比上升超過100%，處于歷年來的最高位。隨著地緣局勢惡化，歐洲天然氣價格大幅飆升，TTF對JKM的溢價最高時達到30美元/百萬英熱單位，但近期隨著歐洲天然氣價格的回落，歐亞價差已發生逆轉。對于美國、非洲等地的LNG出口商而言，前往歐洲地區的航程更短、成本更低，貿易利潤更為豐厚。同時，為減少對俄羅斯天然氣的依賴，歐洲當局也有意增加LNG的采購量。雙向驅動下，預計歐洲的LNG進口將長期維持高位。

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　　本土產量及其余地區管道氣供應或能上升。歐洲本土生產場地的檢修工作已基本結束，英國天然氣產量已恢復正常，荷蘭政府則于2022年1月初表態將增加格羅寧根氣田的產量。根據運營商Gassco的數據，挪威向歐洲輸氣的管道仍有近0.5億立方米/日的空閑運力。雖然阿爾及利亞向西班牙的輸氣量處于逐年下滑的狀態，但新開發的來自阿塞拜疆的管道氣供應能部分抵消阿爾及利亞供應量下滑的損失?？傮w來看，非俄羅斯供應占比將出現較大幅度上升。 本文@內/容/來/自:中-國-碳^排-放-交易&*網-tan pai fang . com

　　3）需求即將走弱，警惕可再生能源發電的波動 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　天然氣需求季節性走弱，煤炭反替代增強。歐洲天然氣主要用于取暖，所以傳統消費旺季為冬季。隨著天氣轉暖，歐洲天然氣需求轉入季節性低位，二季度與三季度天然氣需求偏弱。為避免能源危機再次出現，歐盟委員會在其最新公告中宣稱在拓寬天然氣進口渠道的同時，也將加快能源轉型的腳步，增加可再生能源使用量以減少對化石能源及俄羅斯的依賴。另一方面，飆升的氣價使天然氣在經濟性方面完全處于劣勢，目前使用煤炭的理論含碳稅成本僅為天然氣的一半左右，部分地區持續使用煤炭反向替代天然氣，歐洲天然氣需求或將進一步走弱。

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　　關注可再生能源發電量的波動。歐盟電力部門中可再生能源占比較高，夏季高峰時超過40%，但其發電量較為不穩定，主要取決于天氣狀況。若可再生能源發電量出現下滑，則天然氣作為主要調峰能源，在電力部門的需求將上升。2021年夏秋季，由于北海地區風力不足，歐洲風力發電量出現較大程度波動；6月，歐盟風電發電量環比大幅下降近45%；9月，歐盟風電發電量再次環比下滑超過15%，疊加水電環比下滑近22%。風電及水電的短期萎靡對于天然氣需求起到一定促進作用，6月與9月電力部門天然氣消費量分別環比上升17%與20%。消費淡季中需密切留意可再生能源發電量的情況。

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　　4）低庫存下補庫壓力巨大，歐洲氣價波動加劇

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　　低供應彈性下，補庫壓力巨大。目前歐洲GIE天然氣庫容率約為27%，較近五年均值低近10%，由于采暖季尚未結束，預計GIE天然氣庫容率最低可達25%左右。為保障下一個采暖季的穩定供應，歐盟委員會在其最新的決議中宣稱要在下一個采暖季到來前將庫容率補充至90%以上，需要補充近65%的庫存，補庫幅度遠超近五年均值。由于其余渠道上升空間有限，俄羅斯供應下滑造成的缺口主要靠LNG進行填補，而歐洲地區的LNG采購中現貨占比較大，若完全依靠LNG現貨補充俄羅斯的供應缺口，在高氣價下，進口成本將會十分高昂。歐洲當局曾經與美國及卡塔爾的貿易商接觸以商議簽訂長協，但未有達成協議的消息。因此，即使歐洲氣價季節性回落，在供應彈性偏低的情況下，波動或加劇。 本+文+內/容/來/自:中-國-碳-排-放（交—易^網-tan pai fang . com

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　　（二）美國：供應平穩而自身需求走弱，出口有望再創新高 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

　　1）本土供應充足且穩定，需求將季節性走弱 內.容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網 t a np ai f an g.com

　　美國本土供應充足且穩定。2022年前兩個月，美國本土天然氣供應量較2021年同期上升約5%，供應量充足且穩定。二、三季度同樣為美國天然氣消費的傳統淡季，由于美國天然氣發電占比較高，盛夏時節美國天然氣消費量隨電力消費量有一定回升，但總體仍呈季節性走弱趨勢。

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　　2）美國天然氣出口量將維持高位

　　出口溢價高企推動美國出口增長。美國出口的天然氣有約三分之一以管道氣的形式出口至墨西哥，出口量相對穩定，其余則以LNG的形式出口至世界各地，其中以歐洲與東北亞地區為主。從單位熱值價格看，亞洲、歐洲價格均超過30美元/百萬英熱單位，遠高于美國本土價格，美國貿易商出口利潤豐厚。2022年前兩個月，美國LNG出口量同比上升近30.6%，處于有史以來的最高水平。EIA數據顯示，2022年美國LNG液化產能將增加近25億立方英尺/日，同比上升超過20%。在歐洲對美國LNG需求大幅上升的背景下，預計美國LNG出口量將繼續增長，帶動美國本土氣價與國際氣價的聯動加深。

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　　（三）歐亞繼續爭奪資源，市場結構或繼續分化

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　　國內供應格局或將相對寬松。2021年國際氣價大幅波動，在國家保供政策的要求下，國內企業以長協的方式鎖定了大量的天然氣進口，供應安全得到保障。進入2022年后，中石化、中海油等數家國內進口企業均嘗試對外銷售其LNG存貨，側面反映了國內供應充足的情況。2022年初，Gazprom與中石油簽訂了每年480億立方米的管道氣新長協，在地緣局勢擾動下，預計將有更多的俄羅斯天然氣分流至中國，國內天然氣供應格局有望偏寬松。

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　　資源分流在或將延續。能源轉型的背景下，亞洲地區的天然氣需求長期向好，日韓的天然氣供應完全依賴LNG進口，中國LNG進口量亦逐年上升，歐亞之間對于LNG資源的爭奪仍然激烈。2021年全球LNG長協占LNG采購協議的86%，較20年提高15%，是2015年來的最高水平，其中，82%的長協來自亞洲國家，其中中國的占比超過50%，亞洲地區在LNG進口中搶得先手，預計東北亞地區的天然氣需求與價格仍將作為隱形成本抬升歐洲氣價。 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　（四）展望：供應擾動猶存而需求季節性轉弱，氣價或震蕩回落 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om

　　隨著天氣回暖，歐洲天然氣需求季節性走弱。同時，一系列地緣政治沖突或將促使歐洲加快能源轉型，大力發展可再生能源，而部分條件允許的地區將優先使用煤炭代替。目前地緣政治對歐洲氣價的影響局限于情緒面，歐洲地區管道氣與LNG進口量穩中有升，若地緣沖突逐步化解，歐洲氣價有望從高位回落。但由于迫切的補庫需求以及被抬升的進口成本，歐洲天然氣價格在供應彈性偏低的背景下，預計波動加劇。美國天然氣自給自足，本土供應量充足且穩定，進入消費淡季后，美國氣價將呈現季節性回落趨勢。

　　

　　五、LPG:供需趨于寬松下LPG震蕩偏弱，關注成本端的擾動

　　2022年一季度LPG主力震蕩上行創歷史新高，原油持續走強為主要驅動力(838275,診股)，疊加春節前后煉廠低位運行，供需偏緊推漲價格，一度攀升至6900元以上高點。 本文+內-容-來-自；中^國_碳+排.放_交^易=網 t a n pa ifa ng .c om

　　（一）供應：煉廠供應無較大波動，北美及中東增產或增加進口供應 本+文`內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 t a np ai fan g.com

　　1）短期煉廠供應低位，成品油利潤回升或刺激供應小幅回升

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　　一季度成品油利潤收窄，地煉開工居歷史低位。春節前后煉廠為維持低庫存多降負或停工，疊加今年冬奧及兩會，華北及山東開工普遍偏晚，煉廠開工率處歷史低位。此外，受原油拉動，煉廠成品油利潤下行，煉廠開工意愿較低。1-2月中國液化石油氣月度產量累計值約439萬噸，同比增加3.3%，環比11-12月下降1.4%；月度商品量累計值326萬噸，同比減少1.8%，環比減少4.5%。

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　　檢修季臨近然成品油利潤回升，二季度供應或保持平穩。二季度供應缺口主要來自獨立煉廠檢修：截至3月19日，主營煉廠二季度無大規模檢修計劃，當前僅海南石化及揚子石化公布相關檢修計劃；3-6月內主要供應缺口來自獨立煉廠，根據歷史經驗，山東地煉多于春季檢修。后期成品油利潤回升，或刺激煉廠開工提負，進而利多煉廠氣供應。 夲呅內傛萊源?。骇鎲┨?排*放^鮫*易-網 τā ńｐāīｆāńɡ.ｃōｍ

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　　2）進口氣：北美及中東增產或增加進口氣供應 本文`內-容-來-自；中_國_碳_交^易=網 tan pa i fa ng . c om

　　一季度進口同比小幅下滑，外盤上升推升進口利潤。一季度預計到船數據共536.16萬噸，同比小幅下降。主要因丙丁烷進口價居歷史高位，壓縮深加工利潤，其中PDH長期倒掛壓縮開工，導致丙烷進口量走弱；此外地緣事件導致的運力下降也利空進口。受寒冷天氣、地緣政治沖突等主要因素影響，沙特CP合同價逐月環比上漲，創2014年3月以來新高。1-2月進口利潤震蕩，3月地緣局勢緊張疊加進口成本高昂，進口商紛紛惜售大幅抬價，利潤再次沖高。 內-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網 t an pa i fa ng . c om

　　

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　　我國丙丁烷進口主要來自美國及中東。據海關總署數據，2021年12月中國LPG進口量排名前五位的分別是美國、阿聯酋、阿曼、卡塔爾、沙特阿拉伯。未來我國進口市場也會更多參考代表美國貨源的 FEI 價格，CP 和 FEI 丙烷價差可能會進一步縮小。 本文@內/容/來/自:中-國-碳^排-放-交易&*網-tan pai fang . com

　　北美及中東增產或增加國際冷凍貨供應，我國進口量仍需關注進口成本及利潤。二季度OPEC+和美國或維持謹慎增產，或進一步增加二季度國際冷凍貨的供應。然我國進口量仍將受到進口成本及下游利潤的牽制，當前碳三利潤倒掛、碳四利潤低位的狀態將導致二季度進口量同比維持低位。

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　　（二）需求：民用氣走弱且碳三需求低位，中期出行恢復或利好碳四需求

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　　1）碳三需求：PDH利潤持續倒掛，限制新項目投產及開工回升 本%文$內-容-來-自；中_國_碳|排 放_交-易^網^t an pa i fang . c om

　　一季度利潤倒掛倒逼開工低位。丙烷進口成本高企壓縮PDH裝置利潤。1-2月丙烷到岸成本環比漲幅20.95%，丙烯價格環比上升僅8.41%。因持續虧損，PDH開工率也出現回落，一季度PDH裝置平均開工率僅在76%，遠低于2021年同期90%的水平。

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　　春季檢修季疊加利潤持續低位掣肘，二季度碳三需求預期偏弱。青島金能90萬噸/年丙烷脫氫裝置計劃將于3月25日左右停工檢修，為期約1個半月。我國PDH裝置正常檢修頻率為1年1次，觀測歷史數據，2021年兩次開工下行，春季為正常檢修季，三季度則主要受利潤倒掛影響。預期二季度PDH裝置將同時面臨正常檢修需求及利潤低位的情況，停工降幅預期偏強。據卓創資訊，PDH二季度預計增產660萬噸，若中期利潤仍無法得到改善，未來更多項目或將擱淺，也將抑制碳三需求。 本+文內.容.來.自：中`國`碳`排*放*交*易^網 ta np ai fan g.com

　　

　　2）碳四需求：短期疫情反復利空，中期出行恢復或利好調油需求

　　碳四部分受前期汽油需求向好，價格持續，帶動烷基化利潤走強；3月以來，成本端原油上漲導致醚后碳四價格走高，然而受國內疫情影響，出行需求下降， 成品推漲力度不及成本端，利潤倒掛，造成烷基化開工下行。

　　短期疫情反復利空需求，價格仍有下落空間。當下疫情再次爆發，多地限制出行，一方面再次抑制了下游開工與汽油消費，短期調油需求走弱；另一方面疫情導致的交通運力下降或限制煉廠出貨，高位出貨受阻，價格將進一步回落。此外，碳四當前7200元左右的價格位置較高，下游產生抵觸情緒，疊加外盤預期走弱，下游短期內不會有集中抄底補貨操作。 本`文@內-容-來-自；中_國_碳排0放_交-易=網 t an pa ifa ng . c om

　　中期疫情好轉出行恢復，疊加成本修正或刺激調油需求。疫情得以控制，天氣轉好，出行恢復將刺激汽油消費，利好MTBE及烷基化需求；同時下游消費增長推高MTBE及烷基化油價格，有助于需求端深加工利潤保持較好盈利，從利潤端對醚后C4價格及需求起到支撐作用。 本@文$內.容.來.自：中`國`碳`排*放^交*易^網 t a np ai fan g.c om

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　　（三）成本：短期成本端高位支撐，中期供需緩和外盤或小幅回落 內.容.來.自：中`國`碳#排*放*交*易^網 t a np ai f an g.com

　　供應缺口導致基本面偏緊，油價高位震蕩。二季度供應端擾動因素猶存，疊加當前全球原油及成品油居歷史低位，基本面偏緊態勢仍將維持，預期油價繼續維持當前高位震蕩態勢，存偏強預期。

　　氣價震蕩偏弱，液化氣替代性走弱。二季度隨需求季節性回落，氣價預期震蕩偏弱；前期受高氣價影響，國際液化氣對天然氣替代性走高，然后期隨氣價回落，疊加丙丁烷價格跟隨油價維持高位，替代預期走弱。

　　需求季節性下降，利空外盤價格。一方面，隨著天氣回暖，美國丙烷需求逐步走低，供需結構逐漸從去庫轉向累庫；另一方面，此外中東至遠東的運輸也將恢復，進一步支撐供應回升，供需寬松下，進口成本預計下行。若地緣政治局勢緩和，原油市場或降溫，成本端的修正或將帶動國際液化氣市場價格的進一步走弱。 本+文`內/容/來/自:中-國-碳-排-放-網-tan pai fang . com

　　

　　（四）基差：基差預期走弱 內-容-來-自；中_國_碳_0排放￥交-易=網 t an pa i fa ng . c om

　　二季度基差預期走弱。1-2月為需求旺季，而供應整體偏緊，國內煉廠低庫存運行，國際冷凍貨市場供應偏緊，期貨維持對現貨的貼水。然而，二季度步入需求淡季，供需走弱，疊加3月交割后為吸引廠庫注冊倉單，期價偏高，基差存走弱預期，或進一步轉正為負。

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　　（五）展望：震蕩偏弱運行，關注成本端的擾動

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　　短期基本面或維持供需雙弱，中期供需偏松。供應方面，短期煉廠開工低位，國際丙烷低庫存，供應偏低；中期隨中東及北美增產，疊加北美消費季節性走弱，進口供應回升。需求端方面，民用氣端，隨著氣溫升高，燃燒消費將轉入消費淡季；碳三方面，PDH利潤持續倒掛，開工預期保持低位，需求偏弱；碳四方面，隨天氣轉好、疫情好轉，出行恢復利好汽油需求進而支撐碳四需求回升。成本端，中期海外價格回落使得未來進口成本預期有所松動。

　　二季度期價震蕩偏弱運行，原油為主要擾動因素。原油二季度預期高位震蕩，支撐成本端及市場情緒，然在基本面偏松的背景下，PG或存小幅下行空間，價格運行區間約在5700-6200元，淡季合約多考慮逢高補空的思路。 內/容/來/自:中-國-碳-排-放*交…易-網-tan pai fang . com

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