文章要點

 

★主題策略觀點：把握“碳達峰”與“碳中和”的三大投資機會

 

——關鍵時點：2030碳達峰，2060碳中和。2019年我國二氧化碳排放強度比2005年下降了48.1％，非化石能源消費比重達到15.3％，碳達峰路線已經浮出水面。同時我國風光發電裝機容量均已躍居全球首位，我國成為全球第二核電大國也指日可待；

 

——關鍵指標：關鍵指標：2030年非化石能源占一次能源消費量比例達到25％，2030年中國二氧化碳排放強度比2005年下降65％以上，非化石能源消費比重達到25％左右等；

 

——能源革命下的投資主線：帶動經濟轉型，新舊產業皆有可為。以清潔能源為主導的能源供給格局，不僅直接推動風光發電產業鏈的發展，也將影響下游能源消費的局面，將加速新能源利用技術效率；碳中和或承擔起“供給側改革2.0”的職責，在一個更長的維度、以嚴格的環保標準逼迫高耗能行業中的中小企業出清，利好中上游周期制造板塊相關行業的龍頭公司；能夠直接或間接起到節能減排作用的方向，也將迎來“彎道超車”式的發展機遇。如電解鋁火電弱化，建筑行業的裝配式建筑，交通運輸行業的多式聯運等。

 

★“碳達峰、碳中和”相關行業推薦的個股如下：

 

——環保公用煤炭：長江電力、福能股份、國投電力、中國神華、陜西煤業、瀚藍環境、偉明環保、旺能環境、玉禾田、盈峰環境、洪城水業等；

 

——鋼鐵有色：華友鈷業、洛陽鉬業、神火股份等；

 

——化工：華魯恒升、福斯特、新宙邦、天賜材料、恩捷股份、星源材質、中國巨石、萬華化學等；

 

——建筑建材：鴻路鋼構、精工鋼構、海螺水泥、華新水泥、上峰水泥、山東玻纖等；

 

——電力設備及系能源：隆基股份、通威股份、晶澳科技、陽光電源、亞瑪頓等；

 

——機械軍工：邁為股份、杭可科技等；

 

——汽車：拓普集團、銀輪股份、三花智控等；

 

——交通運輸：京滬高鐵、中谷物流、廈門象嶼等。

 

風險提示：本報告中涉及的行業觀點及標的研究內容全文均整理自已發布的報告，完整的研究觀點和風險提示請參閱正文中提到的相關研究報告全文。

 

報告正文

 

 

 

數據來源：Wind，興業證券經濟與金融研究院整理。標的按所屬行業宣講順序排列，不代表推薦先后順序。相關盈利預測數據均來自行業已發布的研究報告，詳細盈利預測情況和風險提示全文請參閱正文中提到的相關公開報告。EPS單位：元/股，表中PE和收盤價計算依據為2021年02月27日的數據。

 

策略：把握“碳達峰”與“碳中和”的三大投資機會——主題策略觀點（王德倫）

 

★關鍵時點：2030碳達峰，2060碳中和。

 

2009年我國向國際社會承諾，到2020年單位GDP二氧化碳排放比2005年下降40％-45％，非化石能源占一次能源消費比重達到15％左右。2019年我國提前完成任務，二氧化碳排放強度比2005年下降了48.1％，非化石能源消費比重達到15.3％。隨著我國二氧化碳排放強度持續明顯下降，碳達峰路線已經浮出水面。同時我國在能源轉型和清潔能源利用方面投入了大量精力，風光發電裝機容量均已躍居全球首位，我國成為全球第二核電大國也指日可待，這些都是實現碳中和目標的有力保障。

 

★關鍵指標：2030年非化石能源占一次能源消費量比例達到25％。

 

2020年底我國在聯合國峰會上提出到2030年中國二氧化碳排放強度比2005年下降65％以上，非化石能源消費比重達到25％左右的新目標。25％的關鍵指標比我國現行規劃提高了5個百分點，意味著我國能源轉型力度進一步加大。對于煤炭等傳統能源而言，工作重點將從去產能轉向存量優化，包括煤礦智能化程度、機械化程度、原煤入選率、工程技術人員比重等水平的全面提升。對于清潔可再生能源而言，光伏和風電繼續快速擴張，預計2020-2025年光伏裝機量CAGR約23％，至2025年風光發電占比較2019年翻一倍；2026-2035年光伏裝機量CAGR約13％，至2035年風光發電占比較2019年翻近3倍。

 

★能源革命：帶動經濟轉型，新舊產業皆有可為。

 

清潔能源的發展與創新既可以促進中國產業結構向低碳環保的高端制造轉型，也可以使傳統產業技術進一步升級，產業格局進一步優化。參考90年代互聯網興起不僅帶動美國經濟重心以信息技術為主，也提升傳統工業農業生產效率。

 

對于新產業而言：以清潔能源為主導的能源供給格局，不僅僅直接推動風光發電產業鏈的發展，也將為電化學儲能、特高壓運輸等中間環節創造巨大的市場空間，而且勢必將影響下游能源消費的局面，將加速新能源利用技術效率，造就一批使用新能源的優質企業（如比亞迪、蔚來等）。從具體投資方向來看，有色金屬行業的新能源金屬，化工行業的新能源材料，機械行業的光伏和鋰電設備，電力設備行業的電化學儲能與特高壓運輸，以及新能源汽車產業鏈等，都將迎來廣闊的增長空間。

 

對于舊產業而言：碳中和或承擔起“供給側改革2.0”的職責，為環保行業帶來機會的同時，也在一個更長的維度、以嚴格的環保標準逼迫高耗能行業中的中小企業出清，利好中上游周期制造板塊相關行業的龍頭公司。如鋼鐵、煤化工等高碳含量行業將迎來成本線的系統性抬升，成本曲線進一步陡峭，擁有領先能耗水平的龍頭企業成本優勢將進一步彰顯。

 

另一方面，能夠直接或間接起到節能減排作用的方向，也將迎來“彎道超車”式的發展機遇。如電解鋁火電弱化將成為趨勢，自備電廠優勢將削弱，水電鋁或迎來契機，除此之外化工行業的聚氨酯、建筑行業的裝配式建筑、交通運輸行業的多式聯運等，可能由于減碳優勢而收獲更大的市場空間。

 

風險提示

 

政策落地推進不及預期，新能源產業政策退坡超預期。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年2月28日發布的《倒春寒過去，陽春三月來——A股策略月報》等相關報告。

 

環保公用煤炭：DPS重估稀缺資產，碳消費前置與新能源替代下的機會（蔡屹）

 

碳中和背景下，電力行業作為煤炭等高碳含量資源的使用端受影響最大，其次是冶煉、運輸和煉化。因為對于環保行業來說有兩個任務，一方面是承擔起新一輪供給側改革的職責，在一個更長的維度，以嚴格的環保標準逼迫高耗能行業中的中小企業出清，利好相關周期行業的龍頭公司，這一塊待會我們各個行業會做一個具體的匯報和介紹。

 

站在環保行業的角度，除去為周期行業供給側改革助力外，本身我們看好的，更多是來源于行業自身的內在邏輯，我們持續強調運營資產長牛的邏輯。經過多年城鎮化之后，國內穩定運營類的公用事業資產將更加稀缺，有望通過DPS估值體系實現價值重估，具體可參考我們類債長牛系列報告、以及優質美股：WasteManagement和美國水業十年長牛的深度復盤。我們長期持續推薦垃圾焚燒板塊和環衛板塊，標的有瀚藍環境，偉明環保，旺能環境，玉禾田，龍馬環衛，盈峰環境，北控城市資源（H股），洪城水業等。

 

從公用事業運營的角度看，我們認為碳中和是一輪能源革命的新起點。電力行業中火電及供熱空間將受到擠壓，騰出的缺口將由風電、光伏、水電、核電等予以補充，當然也包括我們一次能源里面的燃氣的使用。近幾年，天然氣已經成為我們國家第二大一次能源，且依然保持較快的增長。

 

投資建議方面，短期維度上：我們看好在實現碳中和的過程中，風電、光伏運營商通過特高壓實現消納，帶來的上網電量邊際改善；同時，看好水電、核電項目對火電電量的邊際替代；以及為了生產清潔能源設備，在碳達峰的過程中，煤炭消費集中前置帶動煤炭龍頭收入的邊際改善。長期維度上：綜合考慮現金流特征、高股息或高預期收益率、業績穩定性等因素，長期看好類債資產的表現。據此，我們篩選出有望在碳中和過程中先后受益的資產標的組合，主要公司包括：三峽新能源、南網能源、長江電力、華能水電、福能股份、國投電力、中國神華、陜西煤業。

 

碳排放權交易：試點起步，前景廣闊（王錕）

 

碳排放權交易機制已經在全球范圍內運行多年，目前，已有21個碳排放權交易體系或者碳稅計劃正在實施，覆蓋29個司法管轄區。另有9個司法管轄區正計劃未來幾年啟動碳排放交易體系，其中包括中國、德國和哥倫比亞。

 

碳排放權交易是基于2005年生效的《京都議定書》中提出的清潔發展機制（簡稱CDM），后經過歐盟排放權交易的市場化進程推廣并擴大。交易標的為“核證減排量（CER）”。在京都議定書框架下要求“發達國家強制減排、發展中國家自愿減排”，因此碳排放權交易是鼓勵發展中國家節能減排的一種補貼方法。過去只有發展中國家可以獲得聯合國的“核證”。碳排放權可以認為是一種稀缺的，極具價值的資產。

 

彼時，大部分發展中國家節能減排技術尚不如歐美成熟，發達國家借由收購排放權，本意是向發展中國家出售減排技術。之后，隨著技術壁壘被不斷打破，發達國家便提出減排義務對等，國際碳排放交易走弱。

 

交易流程方面：1）發展中國家在建的清潔能源項目或進行技改減排的項目可以申請核證，行業包括但不限于風電、光伏、天然氣發電、甚至冶金、水泥等。2）聯合國執行理事會（EB）會進行項目每年減排量的評估，并以標煤碳排放量為參考基準來計算年減排量。依據歷史經驗，一個5萬千瓦的陸上風電項目，可以獲得約10萬噸/年的核證減排量，歷史交易價格約10美元/噸。

 

根據國際經驗，在我國開展碳排放權交易，大致的路徑和影響行業可能包括：1）先確定不同行業的減排要求，預計火電、冶金、煉化和交通運輸部門的會承擔大部分的減排任務。如果無法完成減排目標或企業進行擴張，則需要購買額外的碳排放權；2）風電、光伏、天然氣發電、水電、核電運營商有望獲批核證排放權；3）淘汰無法減排的落后項目，有望獲得排放權，類似煤炭供給側改革時的產能置換。4）目前我國在北京、上海、廣州等7個地區開展排放權交易試點，國內成交均價約為40元/噸。

 

風險提示

 

電價下調，利用小時下降風險，煤波動，天然氣需求不及預期，原油波動；環保政策落地風險，建設項目進度風險。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年2月28日發布的《環保周報：國務院：加快建立健全綠色低碳循環發展經濟體系的指導意見》、《公用周報：煤、氣價格繼續下行，深圳發布通知商務公寓、宿舍可通燃氣》等相關報告。

 

鋼鐵有色：關注需求的結構性改善（邱祖學）

 

“碳中和、碳達峰”對商品的影響我們判斷主要體現在兩個層面：

 

一方面：部分品種的下游需求長期受益于“碳中和碳達峰”，這部分品種包括新能源金屬品種（鈷、鋰、鎳等），同時對工業金屬品種銅和稀土磁材的影響也越來越深遠。新能源金屬品種由于電動汽車領域需求的爆發，改變了此前的需求結構，在供給端存在剛性的情況下，難以滿足需求的快速擴張，供需平衡被打破，商品價格將快速上漲；銅和稀土磁材則屬于邊際變化，雖然新興領域占比仍較小，但由于銅、稀土磁材經歷了長時間的供給出清，已經屬于供需緊平衡，一旦有新增需求的邊際變化，供需緊平衡可能會改變，帶來商品價格的上漲，比如銅在電動汽車、光伏和風電合計占比約為3％左右，但對商品價格的沖擊仍不可小瞧。

 

另一方面：部分品種供給會長期受制于“碳中和、碳達峰”，比如電解鋁、鋼鐵、預焙陽極等產品。以電解鋁為例，電解鋁行業二氧化碳排放占比約6-7％左右，碳中和、碳達峰對產業的影響會有以下幾個方面：一是長期產能的釋放會受到抑制，從內蒙、貴州等地方的政策來看，電解鋁未來產能可能達不到4550萬噸的上限；二是火電電解鋁成本將上升明顯，火力發電占比較高，未來需要購買二氧化碳排放配額，將大幅提升電解鋁生產成本；三是“綠色鋁”將享受溢價，下游需求商需要進行二氧化碳排放溯源，并且對“綠色鋁”產品溢價。電解鋁行業中水電鋁、再生鋁將持續受益于碳中和和碳達峰政策。

 

具體標的方面：繼續推薦新能源金屬品種的鈷、鋰、鎳，重點推薦華友鈷業、贛鋒鋰業、洛陽鉬業和天齊鋰業；工業金屬品種推薦電解鋁，重點推薦神火股份、云鋁股份。

 

風險提示

 

項目推進不及預期；鈷礦供應大幅增加；需求低預期；高鎳低鈷進度超預期等。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年02月17日發布的《從鈷業龍頭向鋰電新材料領導者的“華麗轉身“》、2020年10月29日發布的《銅鈷量價提升疊加降本增效持續推進，Q3業績再上新臺階》、2021年2月28日發布的《興證金屬·有色周報：美國刺激法案通過，繼續強推商品價格》等相關報告。

 

化工：強者恒強，新能源新材料的新機遇（張志揚）

 

傳統化石能源如煤炭、石油、天然氣，其具有能源與原料雙重屬性，不僅是化工行業生產中電、熱、蒸汽等能量的來源，也是部分產品的重要原材料。在碳中和背景下，我們認為化工行業發展將迎來三大趨勢。一是碳排放較多的子行業將進一步走向強者恒強的格局分化，二是作為化石能源替代品的可再生能源迎來廣闊的發展前景，三是能夠直接或間接起到節能作用的化工材料將迎來發展機遇。

 

第一，與傳統能源關系極為緊密的化工子行業如煤化工等將迎來成本線的系統性抬升，成本曲線進一步陡峭，擁有領先能耗水平的龍頭企業成本優勢將進一步彰顯。參考歐洲的碳中和發展歷史，其中一個重要的調節工具即對于排放配額的市場化交易。從歐洲的發展來看，其碳交易體系發展至今已進入第四階段，每個階段的變化主要在于縮減碳配額，增加市場化拍賣比例，帶來的影響則是碳價的上漲，進而導致企業碳排放成本會持續提升。

 

以碳排放較多的子行業煤化工為例，其碳排放主要包括兩部分，一是作為能量源的動力煤燃燒所帶來的排放，二是作為原料煤的煙煤、無煙煤等加工過程所帶來的過程排放。領先企業往往具有較高的能源利用率和原料轉化率，前者可以通過低能耗降低動力煤使用量，從而減少單位產品所帶來的直接排放，后者可使更多的碳轉化為產物而非二氧化碳排放，從而有效減少單位產品所帶來的過程排放。隨著碳排放配額的縮減帶動碳價上漲，行業成本將系統性抬升，而擁有技術優勢的龍頭企業的領先優勢將得到彰顯，行業成本曲線趨于陡峭，領先企業競爭力與獲取超額利潤的優勢進一步擴大。

 

第二，以光伏、風電、氫能等為代表的可再生能源以及消費端的新能源汽車等領域成本相對降低，行業有望迎來廣闊的發展前景。前面提到，根據歐洲的先行經驗，隨著碳中和的不斷推進，碳排放的配額將持續縮減，碳價將迎來提升，導致化石能源的使用成本上升，可再生能源的成本相對降低。因此無論是上游光伏、風電、氫能還是下游新能源汽車需求有望迎來快速發展，預計將帶動產業鏈中相關的新能源、新材料產品需求快速增長，推薦光伏產業鏈中所需用到的輔料光伏膠膜、風電行業中風機葉片中所需要用到的玻纖、以及新能源車中所需要用到的正極、負極、電解液、隔膜等電池材料。

 

第三，如聚氨酯等能夠直接或間接起到節能減排作用的化工材料將迎來發展機遇。對于碳中和而言，除了前端工業生產的碳排放控制，后端的節能減排同樣具有重要的作用。以建筑節能領域為例，2018年中國建筑運行的化石能源消耗相關的碳排放為21 億t CO2，折合人均建筑運行碳排放指標為1.5t/每人每天，而合理有效的建筑節能措施將降低建筑的碳排放，因此我們認為相關節能材料也將迎來重要發展機遇，首推建筑保溫材料聚氨酯。

 

聚氨酯保溫材料由于具有保溫性好、抗撞擊性好以及施工工期短等優勢，是建筑保溫材料的理想選擇。以聚氨酯原料聚合MDI的下游應用來看，建筑節能是海外國家對聚合MDI需求最大的領域，但出于消防安全等方面的考慮，目前國內建筑領域對于聚氨酯的用量較小。但隨著技術進步帶來聚氨酯保溫材料性能的改善，以及政府對節能建筑要求的提高，預計聚氨酯在建筑節能材料中的滲透率將不斷提升。

 

總結來看，我們認為碳達峰碳中和對于化工行業的影響主要有三條，一是碳排放較多的子行業將進一步走向強者恒強的分化，繼續推薦現代煤化工龍頭華魯恒升；二是作為化石能源替代品的可再生能源迎來廣闊的發展前景，推薦光伏產業鏈的光伏膠膜龍頭福斯特，鋰電材料的細分子行業龍頭當升科技、新宙邦、天賜材料、恩捷股份、星源材質，風電葉片所需的玻纖龍頭中國巨石；三是能夠直接或間接起到節能作用的化工材料將迎來發展機遇，繼續推薦全球聚氨酯龍頭萬華化學。

 

風險提示

 

原材料價格大幅波動的風險；主營產品價格大幅波動的風險；項目建設進度慢于預期的風險。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2020年11月5日發布的《華魯恒升（600426）事件點評：精己二酸項目成功投產，新一輪五年計劃構筑德州基地新成長點》、2021年1月21日《福斯特（603806）2020年年度業績預告點評：膠膜量價齊升，Q4業績大幅超出預期，在建項目眾多，未來成長可期》、2021年2月28日發布的《興業證券基礎化工行業周報——2月PMI公布，萬華化學大幅調漲3月MDI掛牌價，鈦白粉、煤化工、化纖等品種延續漲勢》等相關報告。

 

建筑建材：看好鋼結構與綠色建筑龍頭（孟杰）

 

碳中和要求2060年實現相對零排放，建筑建材產業鏈十四五碳排放年均增速應在1.5％以內:

 

2018年全國建筑全過程碳放總量為49.3億噸CO2，占全國碳排放比重為51. 3％，總體呈現下降趨勢。建材生產階段碳排放27.2億噸CO2，占28.3％，其中鋼材、水泥和鋁材碳排放分別為13.1t、11.1t、2.7t，占建材碳排放比重分別為48.2％、40.8％、10％；建筑施工階段碳排放1億噸，占1％，綜合碳排放強度658.75 kgCO2/m2；建筑運行階段碳排放21.1億噸，占比21.9％，公共建筑、城鎮居建、農村居建碳排放量分別為7.84t、8.91t、4.37t，占比分別為37％、42％、21％。

 

碳中和目標下，十四五建筑建材產業鏈碳排放應控制在25億噸，碳排放年均增速控制在1.5％。建筑部門是實現碳中和目標的關鍵領域，基準情景下15億噸CO2難以實現中和，脫碳情境下下到2060年建筑部門可減排72％，剩余28％約4億噸碳排放需要通過負碳技術予以中和。

 

建筑建材產業鏈碳減排需落腳在“綠色建筑鋼結構”和“淘汰落后產能”:

 

綠色建筑指在全壽命期內節約資源、保護環境、減少污染，為人們提供健康、適用、高效的使用空間，最大限度實現人與自然和諧共生的高質量建筑。我們認為綠色建筑更滿足節能環保減碳排的要求，“十四五”期間將得到大力發展，未來應用比例將持續提升。

 

鋼結構節能環保，是綠色建筑重要實現形式。鋼結構在消化鋼鐵過剩產能的同時減少了對黃沙水泥的使用，滿足低碳節能、環保可回收。《綠色建筑創建行動方案》提出要大力發展鋼結構等裝配式建筑、新建公共建筑原則上采用鋼結構。此外《行動方案》提出推動政府投資工程率先采用綠色建材，逐步提高城鎮新建建筑中綠色建材應用比例。打造一批綠色建材應用示范工程，大力發展新型綠色建材。

 

建材生產階段碳排量占比近28％，高于建筑施工和運行階段，是建筑建材產業鏈實施碳減排的重點領域。水泥占建材碳排放比重達41％，在頂層政策引導下將加速淘汰技術滯后、能耗較高的落后產能，市場份額有望進一步向龍頭集中，其中主導企業在探索儲能、新的燃料技術等，短期增加企業的資本開支，清潔能源、碳捕捉等。高耗能小企業預期加速淘汰，錯峰生產繼續執行。

 

繼續推薦鋼結構及水泥玻纖等建材龍頭:

 

我們看好鋼結構及水泥玻纖等建材龍頭的成長前景和投資機會。繼續推薦鋼結構加工制造龍頭【鴻路鋼構】、鋼結構EPC龍頭【精工鋼構】，推薦水泥龍頭【海螺水泥】、【華新水泥】、【上峰水泥】以及玻纖龍頭【中國巨石】、【山東玻纖】。

 

風險提示

 

宏觀經濟下行風險、裝配式建筑落地不及預期、技術授權業務拓展不及預期、鋼價波動的風險等。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年1月27日發布的《精工鋼構：業績再超預期，盈利能力持續提升》等相關報告。

 

電力設備及新能源：行業持續高景氣，更利好龍頭（朱玥）

 

在碳中和背景下，要實現非化石能源占比達到25％，我們認為2030年的光伏、風電累計裝機合理區間應該在1800-2000GW左右，即未來十年年化風電+光伏年均裝機規模達到130GW-150GW區間，行業高度景氣。

 

1、國家主席習近平12日在氣候雄心峰會上通過視頻發表了題為《繼往開來，開啟全球應對氣候變化新征程》的重要講話，提出2030年我國非化石能源占比達到25％，對應風光累計裝機在1200GW以上。在2020年非化石能源占比達到16％的前提下，意味著2021-2030年每年非化石能源占比提升0.9pct。

 

2、我們判斷1200GW是一個比較保守的預測，若至2030年全國風電、光伏累計裝機規模僅達到1200GW，意味著屆時水電、核電的累計裝機分別需達到628GW、148GW，但這種可能性較低，原因系：

 

（1）水電可開發資源有限：根據全國水力資源復查成果，我國水電技術可開發規模為541GW，其中經濟可開發的規模為402GW，遠達不到上述628GW的開發規模；

 

（2）核電由于安全及地域限制，暫時不會有大規模開發的可能性。截止2019年底裝機規模也僅有48.7GW，若2030年裝機規模要達到148GW，意味著不僅要大規模啟動沿海核電，還要在內陸全面鋪開核電，因此可能性也比較低。

 

3、我們認為光伏、風電2030年累計裝機規模的合理區間應當在1800-2000GW，其中十四五期間的合理年均新增裝機規模為108-124GW，十五五期間的合理年均裝機規模為155-178GW。參考非化石能源占比計算公式：非化石能源消耗占比=非化石能源消費量/一次能源消費量，我們的核心假設包括：

 

（1）分母：我們預計2025年、2030年中國一次能源消耗目標分別為55、60億噸標準煤。

 

（2）分子：假設水電在十四五、十五五期間的年均裝機規模分別為6-11GW、4-9GW；假設核電在十四五、十五五期間的年均裝機規模分別為3-4GW、4-7GW；假設生物質能年均新增10％左右。

 

投資建議：

 

行業高度景氣，但產業鏈將大幅度分化，龍頭調整過后抱團將更加堅決，繼續首推隆基股份&；；通威股份，看好福斯特、晶澳科技、福萊特、陽光電源等，關注：固德威、錦浪、亞瑪頓等。

 

風險提示

 

光伏行業需求不及預期、玻璃價格下降、產能釋放不及預期等。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2020年11月5日發布的《隆基股份2020年三季報點評：Q3業績高增長，Q4旺季市占率有望再提升》、2021年1月26日發布的《亞瑪頓業績預告點評：光伏玻璃量利齊升，組件、屋頂雙輪驅動助力持續高增長》、2021年2月28日發布的《興業電新周報：需求持續增長，板塊景氣度繼續向上》等相關報告。

 

機械軍工：碳中和加速能源技術革命，推薦光伏、鋰電設備龍頭（石康）

 

1、技術迭代驅動設備更新換代 首推HJT龍頭邁為股份

 

降本增效為光伏行業發展最大的驅動力，目前光伏行業即將步入平價上網元年，國內外光伏裝機量的不斷擴大催生大量光伏設備需求，行業景氣度持續向好。2020年5月工業和信息化部（電子信息司）組織修訂的《光伏制造行業規范條件（2020年本）》中提到：對于現有光伏制造企業及項目產品，多晶硅電池和單晶硅電池（雙面電池按正面效率計算）的平均光電轉換效率分別不低于19％和22.5％；新建和改擴建企業及項目產品，多晶硅電池和單晶硅電池的平均光電轉換效率分別不低于20％和23％。

 

2019年新建電池產線仍以PERC技術為主，根據中國光伏行業協會統計，PERC目前已占據超過65％的市場，PERC產線投資成本已降至30.3萬元/MW，同比下降超過27％，市場主流PERC P型單晶電池轉換率已達22.3％。N型新一代電池將催生新型設備升級、替換需求，根據中國光伏行業協會預測，基于中期電池效率提升的N-Topcon電池、基于中長期成本與效率兼顧的HJT電池在2025年轉換效率有望提升至24.5％、25.5％。

 

公開資料顯示的HJT全球產能規劃已超過50GW，其中國內產能規劃超過45GW，占比超過9成。然而，產能規劃繁榮并非意味著產線工藝成熟，目前國內規劃產能中已建產能比例較低，可實現量產的產能比例更低。受迫于光伏產業長期降本壓力，國內產能建設中HJT設備國產化勢在必行，通威、愛康等與龍頭設備廠商保持密切聯系。

 

PECVD是HJT降本勝負手，具備整線能力的龍頭設備商享受技術升級紅利。HJT產線4項主工藝設備中，邁為重點研發PECVD設備、絲網印刷，二者合計價值占比約70％。與應對PERC的局部整線策略不同，邁為股份在HJT產線中致力于提供整線解決方案（其他2項設備外采）。當前HJT技術路線尚不清晰，兼備工藝與設備技術基礎，具備整線TURN KEY能力的龍頭設備廠商有望率先收獲HJT行業紅利。邁為股份在HJT技術布局PECVD、絲網印刷，致力于提供HJT整線解決方案。

 

公司是國內少數具備HJT整線TURN KEY能力的光伏設備龍頭。國內HJT電池產業化進程明顯加速，2020年阿特斯、華晟、通威、愛康等相繼投建HJT產能，合計產能超過3GW，據公開招標信息，邁為股份HJT電池設備市占率超過60％。聚焦HJT電池工藝環節，整線TURN KEY能力、核心真空設備（PVD、CVD）水平，是決定設備商能否參與一線技術迭代的核心判據，公司核心真空設備性能指標先進，并有望成為HJT（電池+組件）整體技術解決方案提供商。

 

今年上半年是觀測光伏技術體系切換的重要時間窗口，代表性中試線的效率、成本結果是光伏行業技術路徑判斷的關鍵參考。縱觀光伏產業鏈，位于電池工藝鏈上游的N型硅片供給，以及位于工藝鏈下游的組件技術消納能力，是HJT產業體系構建、工藝體系降本的關鍵。微觀維度，近期出現的多種技術路線對HJT技術迭代進度構成不確定干擾，但在行業中觀維度，恰恰印證了光伏技術迭代的活躍度，宏觀維度上清潔能源需求不變、光伏綜合降本方向從未動搖。

 

我們預計公司2020-2022年可實現歸母凈利潤3.89/6.13/8.68億元，EPS為7.48/11.78/16.69元，對應2月26日收盤價PE為66.8/42.4/30.0倍，維持“審慎增持”評級。

 

2、全球動力鋰電投建規劃加速釋放，理性看多動力鋰電設備龍頭

 

中國汽車動力電池產業創新聯盟公布最新月度數據，基數效應下同比增速亮眼，2021年1月國內動力電池產量共計12GWh，同比上升317.2％，環比下降20.4％；1月國內動力電池裝車量共計8.7GWh，同比上升273.9％，環比下降33.1％。寧德時代公告，時代上汽擬在江蘇省溧陽市擴建動力鋰電產能，項目總投資不超過105億元，分兩期建設。2020年下半年，寧德時代招標集中在湖西、溧陽、宜賓等廠區，2021年建議關注車里灣、德國工廠、江蘇時代四期、廣東肇慶的招標對設備企業的拉動。海外動力鋰電擴建消息頻傳：三星SDI宣布將在匈牙利工廠投資9420億韓元（約人民幣55億元）擴充電池產能；瑞典Northvolt投資2億美元（約人民幣13億元）擴建波蘭工廠；意大利Italvolt擬投資，計劃投資40億歐元（約人民幣314億元）建設意大利首個超級電池工廠（初期產能45GWh）。

 

推薦綁定LG、SKI等海外鋰電龍頭、盈利能力持續提升的后段設備龍頭杭可科技，公司發布2020年度業績快報，預計實現歸母凈利潤3.81億元，同比增長30.88％。

 

公司盈利能力維持較高水平。2020年公司凈利率為25.53％，同比增長3.35個百分點。2015年至今公司凈利率保持在22％以上，并呈現微增態勢。杭可科技盈利能力保持在較高水平，凈利率優于可比公司，主要原因有三：1）后道設備毛利率較高，后道化成分容設備自制率較高，且上游為通用模擬元器件；2）軟+硬結合技術特征，綜合構筑技術壁壘；3）后道設備技術長期領跑，跟動LG等先進技術升級，軟包、圓柱技術突出。

 

動力鋰電產業格局趨于鎖定，關注業績成長確定性。從中游（電池）與下游（整車）的產業鏈關系看，主流車企與龍頭電池企業強強綁定，加速動力鋰電產業梯隊形成；從上游（設備）與中游（電池）的產業鏈關系看，全球動力鋰電主動補庫特征明顯，綁定主流產業鏈的鋰電設備廠商將獲得優勢閉環下的迭代增益。在動力鋰電產業格局趨于鎖定的條件下，建議優選訂單（營收）質量較高的投資標的，需關注利潤率變化、減值計提對企業經營造成的影響。公司長期綁定LG、國軒等國內外一線鋰電廠商，賬齡結構、應收周轉率、現金流等方面較可比公司具有一定優勢。

 

我們預計公司2020-2022年可實現歸母凈利潤3.81/5.82/9.08億元，EPS為0.95/1.45/2.26元，對應2月26日收盤價PE為72.39/47.42/30.38倍，維持“審慎增持”評級。

 

風險提示

 

HJT產業化進程不及預期；產能擴建不及預期；行業競爭加劇；下游擴產不及預期，鋰電設備行業競爭加劇，關鍵技術流失等。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年2月28日發布的《制造業PMI“12連榮”，設備需求復蘇趨勢強化》、2021年2月27日發布的《杭可科技2020年業績快報點評：業績穩定增長，看好后道設備高盈利賽道》、2020年8月30日發布的《邁為股份深度報告：絲印王者邁步激光、真空，HJT時代大有可為》、2021年1月26日發布的《邁為股份點評：業績預告符合預期，研發領先受益HJT技術革新》等相關報告。

 

汽車：碳排放和碳中和將使汽車排放升級和新能源化加速（戴暢）

 

交通運輸部門是主要碳排放產業之一，碳達峰和碳中和會促進汽車產業排放升級和新能源化加速。

 

根據相關統計，分行業類別看國內碳排放交通運輸行業占比在10％，其中很大一部分在汽車。為了減少碳排放和能源結構升級，汽車領域相應設置了按照時間軸定量的排放升級、百公里油耗，雙積分等相關約束和目標。在排放升級領域，乘用車和天然氣重卡已經于2019年7月1日和2020年7月1日完成國五到國六的升級，其他重卡將在2021年7月1日進行國五到國六的升級；油耗要求領域，2025年以及2030年乘用車新車百公里油耗目標分別為4L和3.2L；在雙積分要求方面，明確了21-23年新能源積分比例要求分別為14％、16％、18％。排放升級，油耗，雙積分等等的具體指標要求基本都在2030年之前，考慮到國家2030年碳達峰，2060年碳中和的目標，我們認為2025及以后油耗，雙積分，升級等的要求會進一步細化加強。

 

乘用車鏈條看好電動化帶來的增量零部件以及傳統零部件的輕量化升級。乘用車電動化未來進入放量周期。新能源乘用車相比傳統燃油車新增三電系統，同時傳統零部件中的熱管理和輕量化都會升級。三電系統方面電池領域國內已經形成全球巨頭，熱管理和輕量化領域國內零部件供應商正在快速突破。熱管理方面，從燃油車道純電車，單車價值量將從4000-5000元提升至8000-10000元，且國內供應商在核心部件（電子壓縮機、電子膨脹閥、熱泵系統）等領域的技術儲備上已經趕超或者正在逼近國際競爭對手，在成本控制方面借助國內的電動車總量規快速下降具備明顯優勢。底盤輕量化方面，乘用車新能化過程中底盤副車架、轉向節、控制臂等傳統零部件從鋼質向鋼鋁或者鋁升級，價值量提升明顯，且國內供應商借助國內新能源總量相比國際對手成本優勢明顯。乘用車電動化鏈條方面，推薦拓普集團（底盤輕量化龍頭，熱管理取得突破），銀輪股份（熱管理不斷突破）、三花智控（熱管理突破，電子膨脹閥全球技術領先）。

 

商用車鏈條看好重卡排放升級帶來的后處理市場機會。重卡行業國五升級國六后，后處理裝置提升，從SCR升級到EGR+DOC+DPF+SCR+ASC，單車價值量預計從原來的6000-8000元提升至2萬元以上。而在后處理產業鏈條上，國內供應商在封裝領域已經全面切入，核心的催化劑和載體部分正在國產替代的臨界點。我們預計隨著國內國六重卡的放量，封裝領域相關公司以及涉足催化劑和載體的相關公司將顯著受益，推薦銀輪股份（受益封裝，全面切入濰柴等），建議關注奧福環保、艾克藍、凱龍高科等。

 

風險提示

 

乘用車電動化不及預期，重卡國五國六后處理升級不及預期。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2021年1月17日發布的《20Q4業績略超預期，深度綁定特斯拉迎第三次飛躍》、2021年2月28日發布的《銀輪股份20年業績快報點評：20Q4減值影響利潤表現，21年新能源及后處理值得期待》、2021年2月28日發布的《汽車行業周報：吉利與沃爾沃宣布合并方案，上海推出2025新能源車發展計劃》等相關報告。

 

交通運輸：交運脫碳推高鐵路需求，多式聯運前景廣闊（張曉云）

 

交通運輸行業作為能源的需求側，是碳排放的主要領域之一。根據交通運輸部數據，2013年-2019年，我國交通運輸領域碳排放年均增速保持在5％以上，已成為溫室氣體排放增長最快的領域。交通運輸領域（包含營運性運輸、私人乘用車、摩托車、農用運輸車等非營運性運輸）碳排放占全國終端碳排放15％左右（不包含國際航空和遠洋船舶在公共區域的排放）。

 

一、交通運輸行業脫碳的主要途徑：

 

交通運輸行業脫碳的主要途徑為優化能源結構、優化運輸結構。

 

1.1、優化能源結構

 

現階段我國交通運輸行業主要的能源消耗來自于石油，優化能源結構是脫碳的直接方式。

 

道路交通發展方向：通過純電動車或者燃料電池車，實現全面電氣化

 

在公路運輸領域，根據公安部交通管理局的數據，截至2020年底，全國新能源汽車保有量達492萬輛，占汽車總量的1.75％，其中純電動汽車保有量400萬輛，占新能源汽車總量的81.32％。未來隨著電動車成本持續下降、充電基礎設施的擴張、電池能量密度和儲電量的不斷增強、充電速度的加快，純電動車將成為包括小轎車、廂式貨車、短距離配送貨車、城市公交、兩輪車等在內的所有輕型車輛車型的首選。對于長途出行來說，可能氫燃料電池車會有優勢。

 

在鐵路運輸領域，電氣化的程度已經很高，目前全國鐵路電氣化比例已經達到71.9％，其中高鐵已經全面實現電氣化。2019年末全國鐵路營業里程13.9萬公里，其中高鐵營業里程達到3.5萬公里。未來鐵路的全面電氣化將更容易實現。

 

航空、海運發展方向：使用生物燃料、合成燃料、氫能或氨來推動長途國航空和海運部門脫碳，同時在短途運輸中使用電池電動氫能和混合動力等選項。

 

對于航空和海運，在短距離交通中，電氣化可能性在逐漸增加，但是長距離交通的脫碳化則必須依靠零碳的新型燃料開發，并盡可能不對現有發動機進行改動。

 

在航空領域：主要的航空公司和一些小型創業公司正在開發使用電池或燃料電池的電力驅動飛機，目標用在短途航線中。長距離航空交通的脫碳化依靠可持續的航空燃油，其與傳統航空燃油在化學成分上類似，但是其生產來自生物質轉化或使用零碳電力的氫氣和二氧化碳的合成過程。

 

在海運領域：中國內河和沿海船運有很大可能性使用電池或燃料電池實現電氣化。在長距離運輸中，可以通過使用生物燃料或氨燃料進行脫碳。

 

1.2、優化運輸結構

 

交通運輸有多種方式，不同運輸方式的單位排放以及能源優化的進度及難度都有所差別，在能源優化沒有重大突破之間，通過優化運輸結構，可以實現一定程度的減排。

 

客運領域：鐵路是最符合碳中和方向的運輸方式。與公路和航空相比，鐵路是最節能的運輸方式，同時鐵路也是最容易實現全面電氣化的運輸方式，目前我國鐵路的電氣化比例已經達到71.9％，高鐵已經全面實現電氣化。

 

貨運領域：推動多式聯運發展，通過“公轉鐵”、“公轉水”降低單位排放。在貨運領域，我國公路運輸的占比較高，而公路運輸的單位能耗、成本、排放都高于鐵路運輸及水路運輸。

 

多式聯運一般由一個主體來整合各種運輸方式，提供全程運輸服務，由于不同運輸方式在費用、時效、排放以及限制條件等方向各有不同，因此通過多式聯運可以綜合各運輸方式的優缺點，根據客戶需求組織最佳的運輸方案，有效降低物流成本，實現節能減排。

 

2017年以來，推動多式聯運發展的政策持續出臺。

 

2017年1月，交通運輸部等18部門聯合印發了《關于進一步鼓勵開展多式聯運工作的通知》，明確了5個方面18條舉措，提出了我國多式聯運發展的目標，指明多式聯運發展的行動路線，是我國第一個多式聯運綱領性文件，標志著我國多式聯運發展上升為國家戰略。

 

2017年4月，交通運輸部、發改委、鐵路總公司印發《”十三五“鐵路集裝箱多式聯運發展規劃》；2018年10月，國務院辦公廳印發《推進運輸結構調整三年行動計劃（2018-2020），都提出了要推動多式聯運發展。

 

在中華人民共和國國務院新聞辦公室發布的《中國交通的可持續發展》白皮書（2020年12月）中，推進交通運輸綠色發展的部分里提到“通過中央車購稅資金，支持建設綜合客運樞紐、貨運樞紐、疏港鐵路，統籌推進公鐵聯運、海鐵聯運等多式聯運發展，推進運輸結構調整。”

 

二、投資建議

 

客運方面，如果從脫碳的角度考慮，鐵路的單位能耗低于公路與航空，并且我國高鐵已經全面實現電氣化，高鐵是目前階段最符合碳中和方向的，可關注京滬高鐵。

 

貨運方面，通過多式聯運可以綜合各運輸方式的優缺點，根據客戶需求組織最佳的運輸方案，有效降低物流成本，實現節能減排，有助于行業脫碳。我國也在持續出臺政策支持多式聯運發展，可關注中谷物流、廈門象嶼等涉及多式聯運業務的標的。

 

風險提示

 

內貿集運市場供求關系惡化、運價大幅波動、燃油價格大幅波動、政府對集裝箱運輸的補貼政策變化、海上安全事故等。本章內容自先前已發布的研究報告整理概括，相關報告及風險提示全文請參閱2020年12月30日發布的《中谷物流（603565.SH）首次覆蓋報告：領先的內貿集裝箱物流服務商》、2021年2月28日發布的《交通運輸行業周報（2.20-2.26）：節后需求不斷恢復，航空機場復蘇箭在弦上》等相關報告。